As informações e opiniões formadas neste blog são de responsabilidade única do autor.

Um ex-BC contra a maré

Tony Volpon, que foi diretor do Banco Central e hoje chefia a pesquisa econômica do UBS no Brasil, considera - ao contrário da maioria - que a incerteza caiu depois do escândalo da gravação de Temer/Joesley. Entenda o porquê, e quais as consequências se Volpon estiver certo.

Fernando Dantas

13 Junho 2017 | 16h30

Tony Volpon, economista-chefe do UBS no Brasil e ex-diretor do Banco Central, vai na contracorrente do BC e de boa parte dos analistas quando o tema é a incerteza. Ao contrário do consenso que vai se formando, Volpon considera que o grau de incerteza caiu, e não aumentou, a partir do choque político de 17 e 18 de maio, quando foi revelada a gravação da conversa entre o presidente Michel Temer e o empresário Joesley Batista, da Friboi.

A visão mais comum é de que, com o escândalo, a probabilidade de que a reforma da Previdência seja aprovada no atual mandato presidencial caiu muito, assim como as chances de outros itens da agenda reformista. Dessa forma, o futuro ficou bem mais incerto.

O economista do UBS raciocina de forma diferente. Para ele, um fator importante no balanço de riscos pré-gravação de Temer eram as possíveis consequências de uma decepção com as reformas. “Nós pensávamos que o dólar fosse disparar, e que talvez nós voltássemos a um cenário de estresse agudo como o que vivemos em 2015”, ele diz.

Agora, ele continua, “a decepção de fato aconteceu, e a reação do mercado foi bem menor do que se esperava, passado o susto inicial”.

Em outras palavras, a reforma da Previdência até o fim de 2018 tornou-se um evento de probabilidade muito baixa – e, se passar alguma coisa, deve ser em forma minimalista e extremamente reduzida. O mercado, entretanto, não voltou – nem de longe – ao estado de pânico vivido no segundo semestre de 2015 (novamente, com exceção das negociações no próprio dia 18 de maio)

“Sem entrar no mérito de por que algo mais extremo não aconteceu nos mercados, do ponto de vista da avaliação de risco, uma variável exógena se realizou e sabemos agora que o valor dela era menor que o esperado”, continua o economista.

Segundo Volpon, o fato acima significa que “o nível global de incerteza caiu, e não subiu, como alegam o BC e o mercado – sabemos agora que um severo downgrade das reformas não causa uma reação extrema nos mercados”.

Essa é a razão pela qual ele crê que o BC deve prosseguir na queda dos juros levando em conta os fatores cíclicos, como o IPCA surpreendente baixo de maio (0,31%), e não deve alterar esta postura.

“Não mudei em nenhum momento a minha previsão de 7,5% para o ponto terminal da Selic neste ciclo de redução”, acrescenta Volpon.

Para ele, a questão das reformas afeta a condução da política monetária de três formas. A primeira delas são os impactos diretos sobre a taxa de câmbio e as expectativas de inflação. Volpon nota que a reação do mercado desde a “quinta-feira negra” tem sido muitos discreta em relação a essas duas variáveis.

O segundo impacto se dá sobre as condições financeiras em geral, e, a partir destas, chega à economia. “Também captamos impactos discretos até agora nos nossos índices de condições financeiras”, diz o economista.

O terceiro impacto, finalmente, é sobre a taxa de juros neutra, e é exatamente este efeito que vem sendo usado como argumento para a sinalizada desaceleração do ritmo de cortes da Selic pelo Banco Central. Volpon observa, inicialmente, que é muito difícil determinar a taxa de juros neutra, que seria mais precisamente descrita como a “estrutura a termo neutra”.

Nessa questão, ele acha importante distinguir o que é a taxa neutra hoje do que ela pode vir a ser em momentos subsequentes. A não aprovação das reformas agora certamente levanta uma interrogação sobre que pode acontecer no futuro, e parece que aprová-las ou não passa a depender do resultado da eleição presidencial de 2018.

No entanto, em relação à taxa de juro neutra “agora”, no momento presente, Volpon diz que “se já verificamos que não houve mudanças relevantes no câmbio, nas expectativas de inflação e nas condições financeiras em geral, acho que podemos concluir que é improvável que tenha havido mudança na taxa neutra”.

O economista faz a ressalva de que esses são os fatos até agora, já decorridas mais de três semanas desde o choque político. Evidentemente, o clima pode mudar. Ainda assim, ele recomenda que “até que haja alguma reação mais contundente do mercado, o jogo deve seguir como vinha sendo jogado”. (fernando.dantas@estadao.com)

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

 Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 12/6/17, segunda-feira.