Marcelo Kfoury*
A meta de inflação brasileira já estava parecendo uma constante matemática como o PI, imutável. Faça chuva ou faça sol estava lá em 4,5%. A última redução tinha sido em 2003 e desde 2005 está nesse valor e agora a meta de 2019 vai para 4,25% e a de 2020 para 4%. Eu concordo com a redução, já até escrevi um paper com o próprio Ilan em 2012, mas gostaria de ter duas abordagens diferentes para discutir esse assunto.
A primeira mais conceitual, num nível de abstração mais elevado, recomendando a redução das metas. No caso das expectativas de inflação de longo prazo serem atraídas pela meta de inflação, quanto menor a meta no longo prazo mais baixo será o nível terminal dos juros nominal, ou seja, a Selic no longo prazo pode ser mais baixa. Isso ocorre por que a variável chave são os juros reais. Esses últimos são o que afetam a economia. Quando o banco central tem credibilidade, geralmente as expectativas de dois anos para frente sempre estão na meta, pois ninguém tem modelo melhor para prever e confia na palavra do banco central que irá perseguir esse objetivo.
Portanto, sendo os juros reais o real instrumento da política monetária, no caso das expectativas de inflação estarem ancoradas na meta, isso exige juros nominais mais baixo para se fazer a política monetária. Se os juros reais de equilíbrio são 5% e as expectativas de inflação estão em 4,5% no médio prazo, a Selic terminal seria 9,5%. Já se as expectativas são ancoradas numa meta de 3%, supondo os mesmos juros reais, a Selic terminal poderia ser 8%.
Numa abordagem mais pragmática, há razões concretas para não se mexer nas metas agora, mas que podem ser relativizadas. Primeiramente, nesse ambiente de turbulência política, quando nem sabemos se o presidente Temer vai terminar o mandado, qual seria a relevância de se discutir metas de inflação de 2019? Mesmo assim, defendo a redução, pois essa crise política já está tão longa e confusa, que é melhor abstrairmos do curtíssimo prazo e tentarmos tocar a nossa vida pensando um pouco além da tempestade. Portanto redução da meta, reforma da previdência, reforma trabalhista estão num mesmo bojo, e elas devem continuar independente de quem ocupe o Planalto, sendo políticas de estado e não de um governo especifico.
Um outro ponto importante de conjuntura seria discutir se os juros de médio prazo poderiam ficar mais baixo no caso de uma meta mais alta, fazendo com que a economia recupere mais rápido da recessão. Essa discussão é mais acirrada e a meta pode estar entre os fatores das quais depende a precificação da curva de juros. Porém, dada a inflação atual num nível tão baixo (perto de 3% no acumulado de 12 meses) e as expectativas e as projeções do próprio banco central abaixo da meta para os próximos dois anos, não acho que isso seja um fator para os juros de médio prazo subirem com a decisão do conselho monetário em baixar a meta de 2019.
Como já disse, o que vale para acelerar a economia é ter os juros reais efetivos abaixo dos de equilíbrio, sendo que a discussão da meta de 2019 e 2020 é apenas um fator e provavelmente pouco relevante nesse diferencial. No curto prazo, ainda há muito espaço para se cortar os juros para ativar a economia no próximo ano, dada a ociosidade da economia e a inflação corrente muito baixa. Resumindo, no presente ciclo, não vejo razão para se cortar menos os juros, devido as projeções de inflação do final de 2019 estarem acima ou abaixo da meta. Não acho que nenhum economista vai aumentar a expectativa da Selic no final de 2017 por causa da meta de 2019.
Como as expectativas de inflação do Focus já estão no nível em que foram fixadas as metas de inflação nesses respectivos anos, pode ser fazer um avanço institucional, aproximando as metas de inflação dos outros países do mundo, com custo quase desprezível. Além de se ter o benefício de longo prazo de ajudar com a meta de inflação mais baixas, a redução dos juros de equilíbrio num bojo das reformas estruturais citadas acima.
*Professor da FGV/EESP e coordenador do centro Macro Brasil da FGV/EESP
