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Crise de credibilidade da Petrobrás aprofunda incertezas dos investidores

Gustavo Santos Ferreira, Mariana Congo e Yolanda Fordelone, de O Estado de S. Paulo

24 Março 2014 | 08h 13

Em mais de 60 anos de história, a maior empresa do Brasil passa por um de seus piores momentos; analistas opinam sobre seu futuro no mercado de ações

SÃO PAULO - Aos 60 anos, a Petrobrás está com a saúde debilitada. Sente as dores de um endividamento de 36% de seu valor patrimonial, agravadas pela política de governo de importar combustíveis a preço acima do repassado aos consumidores, para segurar a inflação. Padece de produção estagnada de petróleo, 2,5% abaixo da prometida em 2013. E, não bastassem esses sintomas, a empresa lida agora com denúncias de corrupção relacionadas à compra da Refinaria de Pasadena, nos Estados Unidos, que dificultam qualquer diagnóstico dos investidores.

Neste ano, o sobe e desce das ações tende a se manter, por esses motivos e sob o impacto eleitoral. Sinais de que o mercado aposta contra o governo já foram dados. Entre terça-feira e quinta-feira, os papéis da Petrobrás subiram mais de 7,0%, com o boato não confirmado de queda da presidente Dilma Rousseff nas intenções de voto. Na sexta-feira, veio o balde d'água fria: fosse hoje a eleição, Dilma seria reeleita. E no primeiro turno. As ações mantiveram o ritmo de alta, mas bem mais lento: as preferenciais avançaram pouco mais de 1,0%.

A crise de credibilidade derrubou o preço das ações da maior empresa nacional ao nível de setembro de 2005. A cotação, aquém do preço-alvo médio apontado para 2014 (veja o gráfico), sugere potencial de valorização. Mas nem assim os papéis têm sido indicados por unanimidade pelo mercado.

Entre os analistas das corretoras Clear, Planner e Ativa e do Banco do Brasil, consultados pela reportagem, o preço-alvo das ações preferenciais da estatal variou entre R$ 14 e R$ 24.

(Preço-alvo é uma projeção usada para mensurar, com base nos fundamentos financeiros da empresa, quanto custará uma ação ao fim do ano corrente. Ou seja, estima o potencial de valorização de um papel no longo prazo.)

Aos que vetam a compra das ações, pesam o cenário político, a instabilidade financeira e as baixas perspectivas de ganhos de produção. Os mais otimistas ponderam, por outro lado, fatores favoráveis a um reajuste de preços ainda neste ano e perspectivas de recuperação de eficiência. Abaixo, a opinião de cada um deles.

Fernando Góes, da Clear Corretora. "Os preços atuais são realmente atrativos para a compra, apesar disso não recomendamos a compra. Esperamos muita volatilidade para o papel. A ação da Petrobrás está muito ligada ao cenário político e há vários problemas relacionados a isso, como o não reajuste dos combustíveis e o alto endividamento.

A eleição vai pesar bastante no desempenho das ações neste ano. Se tivermos chance da Dilma não ganhar ou se tiver segundo turno, ou qualquer tipo de notícia contra a Dilma, o mercado vai querer comprar Petrobrás e a ação sobe. Se a Dilma ganhar, principalmente em primeiro turno, a ação cai. É uma visão do mercado de que seria bom ter uma mudança na gestão da Petrobrás.

O investidor tem que ficar agora ligado o tempo todo sobre política, porque a volatilidade da Petrobrás vai estar muito relacionada às pesquisas. Dilma mostra fraqueza, Petrobrás sobe. Mostra força, Petrobrás cai. Se o governo der uma boa notícia sobre remarcação de preços, uma alta do papel poderia ser relacionada a esse isso e não só ao cenário político.

O alto endividamento tira o upside (potencial de valorização das ações) da Petrobrás, a não ser que tenha uma mudança estrutural forte sobre remarcação de preço da gasolina. A dívida tira o upside e deixa o papel pressionado para baixo.

A produção da Petrobrás não é o grande problema e tem mostrado certa neutralidade. Não tem surpreendido positivamente, o que poderia ter acontecido com o pré-sal, mas também não tem sido muito ruim. Esse não é o problema que faz a ação cair."

Luiz Francisco Caetano, da corretora Planner. "Uma coisa é o clima em que a ação está envolvida no curto prazo. Outra, o fluxo de caixa, descontados os lucros futuros da empresa, que é o método para determinação do preço justo. A não ser que você seja muito pessimista, você vai encontrar um preço-alvo consideravelmente superior a cotação e, portanto, não tem como deixar de recomendar a compra. No entanto, todos reconhecemos que o momento da empresa é complicado e delicado, em função do endividamento, de atrasos na entregas de plataformas e da produção estagnada.

Na avaliação positiva, vemos que a Petrobrás tem reservas que permitem, num futuro próximo, que a empresa tenha grande salto de produção e vendas. Mas essa capacidade de produção adicionada não é de um dia para o outro, temos uma curva de produção.

O pré-sal entra o no bolo de toda reserva. Não faz diferença se é pré-sal ou pós-sal, desde que se produza a custos razoáveis. O fato é que existem reservas muito altas a serem exploradas. As grandes questões são: quando entra em produção e qual o custo. Aí é que as avaliações variam muito e nós estamos um pouco mais pessimistas, pois vemos atrasos e custos crescentes.

O endividamento é uma questão muitíssimo séria. Mas não é preocupante do ponto de vista da solvência, não quer dizer que a Petrobrás vai falir, porque menos de 10% da dívida é de curto prazo. O problema é o custo do endividamento na proporção que ele está atingindo. O tamanho, a proporção e o custo são realmente muito preocupantes.

Vale a pena o investidor pesar que a ação preferencial foi vendida em 2010, na capitalização, a R$ 26 e hoje está no nível de R$ 13. Está na hora de se medir custos, retornos e expectativas. O discurso da empresa é muito positivo, mas ela tem falhado em cumprir as promessas, a ação caiu muito, mas não quer dizer que está barata, ela pode ter só se ajustado às perspectivas mais pessimistas. É um aviso de prudência."

Nataniel Cezimbra, do Banco do Brasil. "Ao investidor mais agressivo, é boa a oportunidade. Os mais conservadores, no entanto, devem optar por outros investimentos. Há riscos há serem ponderados no curto prazo: alto endividamento, avanço da importação de derivados de petróleo e produção estagnada. São esses os motivos que mais pesaram na queda do preço da ação desde 2012 e em 2014 esses riscos permanecem. Este será um ano em que a empresa precisará ser acompanhada a cada trimestre, para ver se respeitará ou não compromissos de investimentos e eficiência.

Mas há melhor nível de governança na atual gestão, Graça Foster. Podemos ter algumas surpresas positivas no sentido de reequilibrar as finanças da empresa, como venda de ativos e parcerias em novas áreas. E o nível de atividade econômica mais lento (baixo crescimento da produção de bens e serviços no Brasil, ou seja, do PIB) diminui a necessidade de importação de alguns derivados de petróleo neste ano, o que também pode ser positivo.

O que mais pesa para o investidor, a defasagem do preço da gasolina no Brasil em relação ao do exterior, tem grandes chances de ser equilibrada ainda neste ano. No longo prazo, há fatores macroeconômicos que favorecem um reajuste de preços sem tanta pressão inflacionária. Apesar de toda a turbulência atual do mercado financeiro, (1) o câmbio se aproxima de um nível mais próximo de R$ 2,30 que de R$ 2,40; (2) o preço do petróleo está estável; e (3) existe uma alta de juros básicos (Selic) em curso."

Lenon Borges, da corretora Ativa. "Mantemos a ação da Petrobrás na carteira de longo prazo há algum tempo, porque um dos objetivos é seguir e superar o Ibovespa. O cenário ainda é complicado, mas para este ano está um pouco melhor, principalmente por causa da curva de produção que deve apresentar um crescimento significativo neste ano.

Sobre o preço dos combustíveis, é difícil prever um reajuste. Estamos considerando que, se acontecer, será algo positivo, mas algo a mais. Hoje o preço da ação já está precificando um cenário bem negativo, com a defasagem em relação aos preços dos combustíveis no exterior. A defasagem para a gasolina está com dois dígitos e do diesel já chegou perto de 20%.

O governo vai eventualmente acabar anunciando um reajuste principalmente pro diesel, que nas últimas vezes recebeu um reajuste maior do que a gasolina. É possível, mas claro que sabemos que há eleições e inflação. Há o risco político, mas acreditamos que o ano tende a ser bem melhor para a Petrobrás.

Aparentemente, os projetos estão caminhando bem, sendo que vários já entraram em operação no fim do ano passado. Em 2013, já foram adicionados mais de 600 mil barris por dia na produção. A expectativa é de crescimento da produção de 7,5% neste ano."