Deixa flutuar!

Nos últimos dois meses, o real desvalorizou mais de 10% em relação ao dólar

José Marcio Camargo, O Estado de S.Paulo

12 Maio 2018 | 04h00

Após um longo período de tranquilidade, a volatilidade tomou conta do mercado financeiro internacional nos últimos dois meses. O efeito inflacionário decorrente do esperado aumento do déficit público nos Estados Unidos, os sinais de aumento do protecionismo do governo americano, o crescente risco de uma guerra comercial e a disputa por hegemonia econômica e política entre os Estados Unidos e a China estão na origem deste fenômeno.

Este cenário aumenta a probabilidade de que o Federal Reserve (o banco central americano) acelere o processo de normalização da política monetária, com aumentos maiores do que o esperado da taxa básica de juros, o que gerou um aumento generalizado das taxas de juros no país. O resultado é forte valorização do dólar principalmente, mas não apenas, em relação às moedas dos países emergentes, inclusive o Brasil. Nos últimos dois meses, o real desvalorizou mais de 10% em relação ao dólar.

Historicamente, no Brasil, sempre que ocorre forte desvalorização da moeda, esta desvalorização é repassada aos preços internos, o que pressiona a taxa de inflação e força o Banco Central a aumentar a taxa de juros. O aumento da taxa de juros reduz o nível de atividade e, desta forma, mantém a taxa de inflação sob controle.

Como a dívida pública era primordialmente denominada em dólares, a inflação relativamente alta e o déficit fiscal e em conta corrente elevados, a desvalorização cambial aumentava a relação dívida pública/PIB e o prêmio de risco, gerando mais desvalorização cambial e mais inflação. O aumento da inflação exigia mais aumento de juros e a economia entrava em recessão com queda do PIB. Com aumento dos juros e queda do PIB, a relação dívida pública/PIB voltava a crescer, gerando mais inflação. No limite, a economia poderia entrar em um ciclo vicioso no qual o desequilíbrio fiscal dominaria a dinâmica econômica. E o resultado final era sempre crise do balanço de pagamentos, crise fiscal, recessão e inflação. Dada esta experiência histórica, não é de admirar que o mercado financeiro tenha reagido com nervosismo à forte pressão sobre o real. Afinal, qual a probabilidade de o Brasil entrar em um processo similar a este vivido no passado recente?

Ainda que o déficit primário do setor público permaneça muito elevado (próximo a 2% do PIB) e a relação dívida/PIB bastante alta (75%), os demais fundamentos da economia brasileira, neste momento, são totalmente diferentes dos vigentes em outros episódios. A dívida pública é denominada em reais e, portanto, a desvalorização cambial, por si só, não afeta a situação fiscal do País. As taxas de inflação estão abaixo do piso do intervalo de metas e as expectativas para a inflação, tanto em 2018 quanto em 2019, se encontram abaixo da meta, apesar da desvalorização. Devido à elevada taxa de desemprego e aos efeitos da reforma trabalhista, a taxa de inflação de serviços permanece em níveis confortáveis (perto de 3,0% ao ano) e em queda, ao mesmo tempo que o grau de ociosidade das empresas reduz a capacidade de repasse aos preços da desvalorização cambial. Para coroar o cenário, o País tem hoje um déficit em conta corrente de menos de 1,0% do PIB e US$ 380 bilhões de reservas cambiais.

Com expectativas ancoradas e alta ociosidade, o grau de repasse da desvalorização aos preços internos será certamente baixo. Com inflação abaixo do piso do intervalo de metas e fundamentos de curto prazo sólidos, ainda que o principal fundamento de longo prazo, o equilíbrio fiscal, permaneça longe de ser atingido, manter o rumo anteriormente definido é a decisão que gera menos incerteza sobre a política monetária. Como anunciado na última reunião do Copom, isto significa reduzir a taxa básica de juros, a Selic, na reunião da próxima semana em 0,25 ponto de porcentagem e, enquanto as expectativas continuarem ancoradas, manter a taxa Selic constante a partir daí. E o dólar? Deixa flutuar!

PROFESSOR DO DEPARTAMENTO DE ECONOMIA DA PUC/RIO E ECONOMISTA DA OPUS INVESTIMENTOS

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