Estudo do Fed mapeia opções de Janet Yellen

Fernando Dantas

13 de novembro de 2013 | 18h48

O Federal Reserve (Fed, BC americano) está consolidando as bases da sua recente postura “dovish” (ênfase na preocupação com o crescimento e emprego), refletidas nas ações de orientação prospectiva (“forward guidance”) e nos programas de compra de ativos de longo prazo. Por outro lado, embora reconheça que possa haver benefícios em tomar medidas mais drásticas, como estabelecer uma alta meta de inflação ou ter uma meta de renda nominal, o Fed ainda acha que iniciativas deste tipo podem ser mal compreendidas e minar a credibilidade do BC dos EUA.

Essas parecem ser as principais conclusões que se podem tirar de recente estudo de três economistas do Fed, William B. English, J. David López-Salido e Robert J. Tetlow. Embora o trabalho traga a visão pessoal dos três, ele possivelmente representa a evolução consensual do pensamento dentro do Fed.

No estudo, os economistas retraçam a história recente do aumento de transparência da política monetária do Fed, que antecede a reação à crise global, a partir da qual aquela tendência acelerou-se. Segundo os autores, o Fed moveu-se mais para perto de um sistema flexível de metas de inflação. Naturalmente, o fato de que a taxa básica, os Fed Funds, tenha batido no limite inferior de zero obrigou o BC americano a trabalhar mais com outros instrumentos para estimular a economia. Um deles é justamente o de criar compromissos transparentes de manter a política monetária frouxa por um longo período.

Já em novembro de 2007, o Fed introduziu o Sumário de Projeções Econômicas (SEP), com informações detalhadas das previsões dos membros do FOMC (o comitê decisório de política monetária) sobre inflação, crescimento e desemprego. Um segundo grande passo na direção da transparência foi a publicação em janeiro de 2012 da Declaração dos Objetivos de Longo Prazo e Estratégia de Política Monetária do Comitê, em que se estabeleceu pela primeira vez, de forma explícita e direta, que a inflação de 2% do índice de preços de despesas de consumo pessoal era a mais consistente com o mandato do Fed.

Outra mudança foi o aumento do tamanho dos comunicados depois das reuniões do FOMC, que saiu de uma média de 200 palavras em 2006 para quase 600 em 2013. Em 2011, foram instituídas coletivas de imprensa do chairman (Ben Bernanke, que será substituído por Janet Yellen no final de janeiro) quatro vezes ao ano. Finalmente, em janeiro de 2012, os membros do FOMC passaram a incluir no SEP as suas projeções sobre a trajetória dos Fed Funds que eles julgam consistente com suas previsões das variáveis macroeconômicas.

Os autores do estudo frisam que todas essas mudanças na direção da transparência aproximaram o sistema do Fed das metas de inflação, mas com a diferença fundamental de que o BC norte-americano tem oficialmente um duplo mandato de “máximo emprego e estabilidade de preços”. Outra diferença é que o Fed tem muita flexibilidade em relação ao horizonte no qual a inflação deve retomar o seu objetivo de longo prazo.

Em termos da orientação prospectiva, o Fed evoluiu desde 2009 para um compromisso de que a taxa básica excepcionalmente baixa será mantida pelo menos enquanto o desemprego se mantiver acima de 6,5%, a inflação não exceder 2,5% e as expectativas inflacionárias de longo prazo permanecerem ancoradas.

Os autores do trabalho utilizam um modelo de pequena escala da economia americana para explorar os possíveis benefícios dessa política baseada em “limiares” (“thresholds”), referência ao desemprego de 6,5% e à inflação de 2,5%. A conclusão é de que, se este sistema for bem compreendido e angariar credibilidade, ele pode melhorar significativamente os resultados econômicos. A análise dos economistas também sugere a importância da orientação do Fed sobre o que ocorrerá depois que os Fed Funds começarem a subir. Eles notam que o BC americano já fez isso, em termos qualitativos, nos seus recentes comunicados pós-reunião do Fomc, com a frase “quando o Comitê decidir começar a remover acomodação da política monetária, ele o fará com uma abordagem equilibrada consistente com seus objetivos de longo prazo de emprego máximo e inflação de 2%”.

Em relação a compra de ativos, os economistas observam que a tática de comunicação do Fed evoluiu de anunciar o tamanho total e a duração para o esquema atual em que não se fixaram limites. Em vez disso, o Fed disse que as compras atuais perdurarão até que o mercado de trabalho melhore substancialmente, num contexto de estabilidade de preços. Eles notam que essa abordagem é semelhante à dos “limiares” empregados no caso da trajetória dos Fed Funds, embora sem a precisão destes últimos.

Os autores fazem uma análise indicando que a melhor trajetória de uso das compras de títulos depende fundamentalmente da avaliação a cada momento do seu custo e benefício por parte dos membros do Fomc – o que parece em linha com a mensagem do Fed depois que o aguardado início do “tapering” (redução gradual do programa) não ocorreu em setembro. Os economistas apontam também que há possíveis interações entre a orientação prospectiva e a compra de ativos que precisam ser melhor compreendidas.

English, López-Salido e Tetlow também exploram potenciais mudanças no atual arcabouço de política monetária, como a introdução de uma meta de inflação permanentemente mais alta ou uma meta de renda nominal. Segundo os autores, “tanto um objetivo mais alto de inflação quanto uma meta de renda nominal poderiam, se comunicados claramente e considerados críveis, melhorar os resultados econômicos. Mas diversos desafios de comunicação tornam menos provável que essas mudanças de arcabouço tenham sucesso na prática”.

Eles observam que os benefícios dessa estratégia viriam no curto prazo, enquanto os custos (como conviver com uma inflação mais alta) chegariam no longo prazo. Isto seria um incentivo a que o compromisso não fosse cumprido, o que tende a tirar a credibilidade de todo o esquema. Os autores consideram que o público poderia ficar confuso sobre as intenções do Fed, caso políticas desse tipo fossem adotadas.

Numa última seção, os economistas analisam a integração entre a política monetária e a política de estabilidade financeira.

A acreditar que English, López-Salido e Tetlow rezam pela cartilha de Yellen, futura chair do Fed, o estudo parece indicar que o BC americano vai explorar todas as possibilidade de acelerar a recuperação econômica com os novos instrumentos que já foram postos no jogo, como a orientação prospectiva e a compra de ativos, mas ainda não comprou a ideia de estratégias ainda mais arrojadas, como fixar uma alta meta de inflação ou perseguir uma meta de renda nominal.

Fernando Dantas é jornalista da Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada originalmente na AE-News/Broadcast

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