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A nova realidade do câmbio

Forte desvalorização do real já não é acompanhada de crises como no passado. Nos últimos meses, enquanto o dólar subiu, o risco e os juros caíram, e a bolsa teve alta. Alguns analistas, porém, sem alarmismo, acham que a situação cambial recomenda cautela.

Fernando Dantas

30 de janeiro de 2020 | 23h57

A taxa de câmbio estava em torno de R$ 4,26 quando esta coluna foi escrita hoje. Desde julho do ano passado, a moeda brasileira perdeu 12,5% do seu valor ante o dólar.

No Brasil de alguns anos atrás, uma depreciação dessa magnitude normalmente era acompanhada de crises econômicas. O risco Brasil e os juros tendiam a disparar.

Agora, porém, o Brasil parece de fato viver um novo regime econômico.

Os juros futuros, em todos os vencimentos de janeiro de 2021 a janeiro de 2025, estão relevantemente mais baixos do que em julho. Por exemplo, o DI de janeiro de 23 fechou em 6,34% em 18/7, quando o dólar atingiu sua cotação recente mais baixa (R$ 3,729), e hoje está cotado a 5,55%.

Já o CDS (credit default swap, a medida de risco país mais olhada atualmente) caiu de um nível em torno de 130, em julho do ano passado, para uma cotação em torno de 100 hoje (no prazo de cinco anos). O índice Ibovespa, por sua vez, subiu de 104.716,59 em 18/7 para 115.528,04 no fechamento desta quinta-feira, 29/1.

Essa tranquilidade em relação à desvalorização da moeda nacional é, sem dúvida, um upgrade macroeconômico para o Brasil. É dessa forma que funcionam economias desenvolvidas e estáveis.

Como nota Fernando Rocha, sócio e economista-chefe da gestora JGP, no Rio, a valorização do dólar, mesmo que intensificada no momento pelas expectativas dos efeitos econômicos do coronavírus, faz parte de uma tendência de prazo mais longo.

E Rocha pensa que a atual equipe econômica não se incomoda com essa tendência, pelo contrário.

A queda muito forte dos juros no Brasil inibiu as entradas de capital de “hot-money”, fluxos ariscos em busca de diferencial de retornos.

A estratégia econômica do governo, na visão do analista, é de “fiscal apertado, monetário frouxo e câmbio mais desvalorizado”.

É um movimento de “crowding in”, pelo qual se tenta colocar o motor privado para puxar a economia no lugar do motor público, já que tanto a política fiscal quanto a parafiscal (empréstimos dos bancos públicos) permanecem contracionistas.

Com as expectativas inflacionárias bem ancoradas e muita capacidade ociosa na economia, a transmissão inflacionária (pass-through) da desvalorização cambial tem sido mínima.

Tudo isso não quer dizer, entretanto, que movimentos fortes de desvalorização, como o atual, sejam vistos como absolutamente inofensivos pelas autoridades econômicas.

Como ressalva Rocha, a desvalorização mexe com os nervos do mercado, o valor da moeda nacional ainda é visto como certo selo de solidez por muitos, e objetivamente o real fraco empobrece relativamente a população brasileira (embora quem sinta este efeito mais diretamente seja a fração dos que viajam ao exterior, que ainda é pequena).

E, claro, se a desvalorização se intensificar e durar muito tempo, é provável  que em algum momento crie pressões inflacionárias.

Finalmente, o mercado cambial pode se comportar de forma disfuncional se as posições se tornarem muito unilaterais, tanto que o BC intervém quando julga que há este risco.

De qualquer forma, no conjunto, essa é uma visão relativamente benigna da desvalorização recente, bastante comum no mercado.

Há, entretanto, aqueles que, sem estarem alarmados, veem a perda recente do dólar com um pouco mais de preocupação.

Nesse caso, o foco maior é no fato de que o déficit em conta corrente brasileiro vem crescendo (atingiu 2,76% do PIB em 2019) mesmo com a economia em ritmo de tartaruga. Houve mudanças contábeis nas contas externas e o déficit na leitura atual não é bem comparável aos do passado, mais ninguém nega que o indicador aumentou recentemente de forma relevante.

Segundo um profissional de uma importante gestora de recursos, embora o repasse cambial da desvalorização até agora não tenha sido um problema, as perdas recentes do real “talvez tirem um pouco do superotimismo atual do mercado em relação à inflação”.

Ele nota que as metas de inflação são cadentes e que as defasagens de política monetária são muito longas – de até 18 a 24 meses, na sua visão. Assim, uma inflação perto da meta este ano (4%) pode tirar espaço de manobra do BC para atingir a meta de 2021, de 3,75%.

Esse gestor prevê que o BC irá cortar a Selic em 0,25 ponto porcentual, para 4,25%, na reunião do Copom da semana que vem, de acordo com o antecipado pela maior parte do mercado. Mas não concorda com essa decisão, caso ela venha a se confirmar.

O analista, como Rocha, vê os juros muito baixos no Brasil como um fator decisivo na trajetória de desvalorização do real (assim como o coronavírus como causa da estocada do dólar nos últimos dias).

Mas o analista está mais preocupado com o fator juros baixos do que seu colega da JGP. O seu temor é que o BC, depois de tanto baixar a Selic, tenha que fazer um movimento na direção contrária, mais prematuro e forte do que o esperado.

De qualquer forma, mesmo esse gestor mais inquieto com a desvalorização recente deixa claro que não vê uma situação de alarme ou crise. É mais, na sua visão, um ajuste fino que, se malfeito, poderá trazer problemas na frente, mas em princípio nada de natureza dramática.

Em termos de conviver de forma mais civilizada com flutuações cambiais, a economia brasileira parece de fato estar se encaminhando para a graduação.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 30/1/20, quinta-feira.

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