As chances de não ajustar

Fernando Dantas

20 de setembro de 2013 | 21h56

Ajustes de conta corrente são dolorosos e não combinam com um ano eleitoral, do ponto de vista do governante. O Brasil, porém, pego no contrapé por mudanças importantes no cenário internacional e pela constatação de que a economia doméstica sofria mais restrições do que antes se imaginava, se viu na iminência de embarcar num ajuste externo este ano, logo antes das eleições de 2014.

A boa notícia recente para o governo é que não necessariamente esse ajuste acontecerá com toda a intensidade que os mais alarmados previram há pouco tempo.

É verdade que, do ponto de vista interno, há a combinação preocupante da expansão do déficit em conta corrente com uma economia que mostra uma provável queda no PIB potencial (quanto se pode crescer sem provocar desequilíbrios macroeconômicos).

Mas um fator decisivo é a capacidade de o Brasil financiar seus déficits no exterior, o que depende da liquidez internacional. Os fatos externos que poderiam forçar um ajuste mais drástico da economia brasileira são a normalização da política monetária americana e a desaceleração chinesa. Tanto num caso quanto no outro, os últimos desdobramentos foram favoráveis ao Brasil.

Assim, aumentam as chances de que a redução do déficit em conta corrente possa ser um pouco adiada ou mitigada – ou mesmo acontecer de forma branda ou praticamente nula , melhorando as perspectivas eleitorais do governo para 2014. É bom frisar que esta é a fotografia de hoje, e de que se trata de um conjunto de fatores extremamente movediço.

O economista José Júlio Senna, chefe do Centro de Estudos Monetários do Ibre/FGV, no Rio, nota que, enquanto o dólar se valorizou, em termos nominais, 50% ante o real, de julho de 2011 a agosto de 2013, a relação entre preços de comercializáveis e não comercializáveis caiu 6,8% no mesmo período (isto é, os não comercializáveis ficaram relativamente mais caros que os comercializáveis no período).

Ora, o ajuste externo, uma redução substancial do déficit em conta corrente, depende justamente de uma mudança de preços relativos no sentido contrário do mencionado acima. O preço dos produtos comercializáveis internacionalmente (que tanto podem ser exportados como consumidos no Brasil) tem de subir relativamente ao preço dos não comercializáveis (que só podem ser consumidos no Brasil, e que, tipicamente, são os serviços).

Comercializáveis mais caros significam um menor consumo deles internamente, de forma que eles sobrem mais para serem exportados. Além disso, num efeito sobre o lado produtivo, que pode demorar um pouco mais, comercializáveis mais caros significam maiores incentivos à sua produção e ao investimento neles. É bom lembrar que os comercializáveis devem ficar caros relativamente aos não comercializáveis, que são estreitamente correlacionados com os salários – isto é, o preço dos comercializáveis sobe em relação a um dos seus principais custos, tornando a sua produção mais rentável.

Assim, o choque inflacionário inicial da depreciação do câmbio sobre o preço dos comercializáveis não pode ser neutralizado em seguida pela contaminação da alta aos preços dos não comercializáveis. Desta forma, é preciso ter política fiscal e/ou monetária apertada para impedir os efeitos secundários da desvalorização, e cristalizar a mudança dos preços relativos. E isto só acontece com contenção da renda, do consumo e do investimento – o lado doloroso e politicamente impalatável do ajuste externo.

Em relatório divulgado recentemente, Tony Volpon, diretor executivo e chefe de pesquisa de mercados emergentes do Nomura em Nova York, chama a atenção para os efeitos nas transações externas da resistência da desvalorização nominal se traduzir em mudança de preços relativos: “(…) desde 2011 o real já se enfraqueceu em termos nominais em aproximadamente 50%, e, apesar disso, no mesmo período o déficit em conta corrente subiu de 2% do PIB para 3,4%, e agora é o terceiro maior do mundo em dólares, depois dos Estados Unidos e da Índia”.

Em resumo, apesar da desvalorização nominal, não houve a mudança de preços relativos e, portanto, o déficit externo continuou a crescer.

Em relação ao período mais recente desse fenômeno, Senna nota que o mercado de trabalho apertado, que mantém a inflação de serviços em níveis muito altos, pode estar dificultando a tradução da desvalorização nominal em termos de mudança de preços relativos. Pelo lado dos bens industriais comercializáveis, todos os incentivos tributários do governo podem estar também freando o encarecimento em relação aos não comercializáveis.

Aliás, ele nota, os estímulos do governo ao consumo de automóveis e eletrodomésticos vão no sentido contrário de um ajuste que buscaria reduzir o consumo de produtos exportáveis.

“O câmbio tem de enfrentar uma maré pesada”, diz Senna, referindo-se à capacidade da desvalorização nominal de operar mudanças nos preços relativos.

Consequências

Se, de um lado, evitar ou minimizar o ajuste externo ajuda o governo eleitoralmente no ano que vem, por outro lado este alívio significa não corrigir os problemas de competitividade industrial do Brasil.

Além disso, supondo-se que em algum momento futuro a economia americana esteja plenamente recuperada e sorvendo capitais, as taxas de juros internacionais podem subir muito mais e o déficit em conta corrente brasileiro pode se tornar muito mais difícil de financiar.

Samuel Pessôa, sócio e economista-chefe da gestora Reliance, de São Paulo, fez recentemente um modelo simples de câmbio real de longo prazo do Brasil, usando como variáveis explicativas o passivo externo líquido como porcentual do PIB, os termos de troca e a produtividade brasileira como porcentual da americana. A simulação aponta que o câmbio de longo prazo de equilíbrio em dezembro de 2014 seria de R$ 2,8. “Ocorre que o processo de ajustamento é lento, isto é, este câmbio somente vai ser atingido em alguns anos – por isso, apesar da previsão do modelo, eu trabalho com câmbio de R$ 2,5 no final de 2014”, explica Pessôa.

Para Senna, ao intervir maciçamente no mercado cambial, o governo de certa forma reduz a desvalorização nominal para reduzir consequentemente o tamanho do ajuste externo – com menor depreciação, provavelmente será menor, se houver, a redução do déficit em conta corrente. É uma política que se harmoniza melhor com eleições presidenciais em 2014: financiamento agora e ajuste, seja qual for, depois que as últimas urnas forem fechadas.

Fernando Dantas é jornalista da Broadcast

Esta coluna saiu originalmente na AE-News/Broadcast em 17/9/13, 3ª feira.

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