BCs: não está fácil manter um plano de voo

O Copom deve elevar a Selic para 12,75% esta semana e talvez sinalizar próximos passos. Mas há fatores incertos que dificultam muito a vida dos BCs, e não só do brasileiro.

Fernando Dantas

02 de maio de 2022 | 19h54

O Banco Central (BC), segundo o consenso do mercado, deve elevar a Selic, a taxa básica, de 11,75% para 12,75% na reunião do Copom desta semana, amanhã e quarta-feira (3 e 4/5). A grande interrogação é sobre qual será a sinalização sobre os próximos passos.

Como o Copom já voltou atrás em vários sinais recentes sobre a direção da Selic, uma das alternativas seria tentar maior neutralidade no comunicado (e depois na ata), deixando a definição dos próximos passos “data dependent”, isto é, dependente dos indicadores econômicos relevantes (atividade e inflação), à medida que forem saindo.

De qualquer forma, seja lá o que o Copom venha a dizer ou não dizer, permanece a questão de saber qual é a versão do momento do plano de voo da autoridade monetária.

Aliás, a maioria dos BCs do mundo deve enfrentar dificuldades atualmente em definir seus planos de voo.

A inflação na esteira da pandemia tem vários componentes inéditos em termos da experiência prática dos bancos centrais em muitas décadas, como o grande desvio de consumo de serviços para bens e a extensão e magnitude dos gargalos de oferta que acometeram a economia global.

Mesmo os pacotes de ajuda financeira a famílias e empresas, se não inéditos em termos de concepção, atingiram na pandemia proporções inimagináveis.

A profusão de choques de oferta e de demanda da pandemia e, agora, da guerra da Ucrânia tem sido tão avassaladora e sustentada – com as altas de preços se disseminando dos itens e setores diretamente afetados para os produtos em geral, com alta forte dos núcleos inflacionários – que traz até a questão de se não estaríamos revivendo a década de 70.

Isto é, a elevação totalmente imprevista da inflação americana desde o ano passado, tendo ultrapassado 8% em termos anualizados em março, poderia não ser simplesmente um enorme soluço transitório que retrocederá junto com os choques.

Em lugar dessa hipótese benigna, alguns pensam que pode ter acontecido uma mudança mais profunda, pela qual (como na década de 70) um tipo de inflação mais enraizada e resistente só pode ser debelada por uma ação muito mais drástica da autoridade monetária, ao estilo de célebre aperto monetário dos Estados Unidos no início dos anos 80.

Incertezas desse tipo provavelmente povoam no momento as mentes dos membro do Copom.

Como abordado recentemente neste espaço, relatório dos economistas Solange Srour, Lucas Vilela e Rafael Castillo, do Credit Suisse no Brasil, indica que uma alta muito mais forte dos Fed Funds, a taxa básica dos EUA, do que a até recentemente precificada – para um nível máximo de 4,5%-6%, em vez dos 3%, ou pouco mais que vinham sendo contemplados – pode fazer o Copom perder o teto de tolerância da meta por até quatro anos consecutivos, de 2021 a 2024.

Em entrevista ao jornalista Filipe Serrano, publicada hoje no Estadão, o economista-chefe do Citi no Brasil, Leonardo Porto, alerta que se caminha para o maior aperto monetário em décadas nos Estados Unidos.

Porém, dentre os fatores que se estendem ao médio prazo e turvam a visibilidade dos BCs, não prevalece apenas uma direção, o que torna o trabalho da política monetária ainda mais difícil.

Em recém-publicado artigo no Blog do Ibre, Bráulio Borges, pesquisador associado do think-tank e economista sênior da consultoria LCA, faz um exercício econométrico interessante. O trabalho indica que a variação do IPA-DI/FGV compatível com as projeções de consenso mais recentes das cotações de commodities – com hipótese de câmbio entre real e dólar estável no nível atual (isto é, de quando o artigo foi escrito, na semana passada) – é de 3% este ano e -9% em 2023.

De abril deste ano a dezembro de 2023, a variação seria de quase -13% ante março de 2022.

O economista acrescenta que “há uma divergência expressiva entre a inflação compatível com as projeções de consenso para os preços das commodities no mercado internacional e as projeções de consenso domésticas para a inflação brasileira”.

Escreve ainda que “essa pode ser a principal razão por detrás da grande divergência entre as projeções de inflação do BCB – que apontam inflação abaixo da meta em 2023 e muito abaixo da meta em 2024, com a curva de Selic projetada atualmente pelo mercado – e as projeções de IPCA do consenso Focus/BCB, que apontam inflação acima da meta em todo o horizonte relevante (ainda que relativamente próxima do objetivo central em 2023 e 2024)”.

Segundo Borges, mesmo computando o compreensível conservadorismo da política monetária em função da inércia inflacionária no Brasil e das incertezas trazidas pela guerra na Ucrânia, a divergência entre as atuais expectativas de inflação do mercado e aquilo que é sinalizado pelas projeções de preços das commodities tem que ser levada em conta pelo Banco Central.

Aliás, as duas interrogações mencionadas nesta coluna se comunicam, já que uma alta inesperadamente forte dos Fed Funds pode combalir a demanda global e afetar negativamente o preço das commodities (o canal inflacionário no Brasil de um superaperto monetário americano, apontado pelos economistas do Credit Suisse, está mais na alta do risco e na desvalorização do câmbio).

Como se vê, o quebra-cabeça à frente do Banco Central é extremamente complexo, e qualquer plano de voo estará vulnerável às enormes incertezas do momento.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 2/5/2023, segunda-feira.