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Bolha gigante de renda fixa?

Analistas debatem se volume maciço de títulos com rentabilidade negativa se deve aos fundamentos da economia global ou se é uma bolha.

Fernando Dantas

19 de setembro de 2019 | 10h52

Um artigo desta semana do investidor Louis-Vincent Gave, sócio da conhecida empresa financeira Gavekal, aponta o risco de explosão da “bolha global de renda fixa, a maior bolha ‘in living memory’”, expressão que significa o período de vida das pessoas existentes – isto é, em muito, muito tempo.

Gave associa o risco de explosão do que considera como bolha à volta da inflação, que ele liga ao preço de petróleo, por sua vez conectado à frágil situação geopolítica da Arábia Saudita. Assim, o gancho do seu artigo é o recente atentado contra instalações petrolíferas sauditas.

Mas o tema da “bolha de renda fixa” vai além da questão do que poderia fazê-la estourar. A pergunta inicial é se existe de fato uma bolha.

Esse é um tema que preocupa o economista Armando Castelar, do FGV-Ibre. Ele, particularmente, crê na tese da bolha.

O fenômeno de fundo é a gigantesca quantidade de títulos de renda fixa com retorno nominal negativo – ou volume até maior de papéis com retorno real negativo – que existe hoje na economia global. No primeiro caso, US$ 17 trilhões, segundo o post de Gave.

Como explica Castelar, esse fenômeno pode ter como causas principais questões fundamentais da economia mundial hoje. Ou, caso não seja esse o caso, pode ter um grande componente de bolha especulativa.

A visão de que o enorme estoque de títulos com rendimento negativo está ligado a fundamentos gira em torno do argumento da “estagnação secular” e seus diversos componentes ou explicações: excesso de poupança no mundo (vis-à-vis ao investimento), envelhecimento da população, crescimento econômico anêmico, inflação baixíssima ou risco de deflação, mudanças tecnológicas que não trazem ganhos de produtividade como as de outrora, mudanças tecnológica ou novas formas de organização da economia que derrubam preços via competição (Uber, Airbnb), etc.

No frigir dos ovos, é uma história de que a queda do crescimento e da inflação puxa para baixo os juros.

Castelar, entretanto, observa que a teoria econômica diz que, no longo prazo, o juro real tende a se aproximar do crescimento real.

Recentemente, tomando os Estados Unidos, o caso melhorzinho entre os ricos (no sentido de que o crescimento e a inflação estão menos baixos), o retorno real dos papéis longos sem risco aponta crescimento real da economia americana nulo ou até negativo nos próximos 30 anos. Ou então deflação por 30 anos.

O problema, diz o economista, é que, apesar de efetivamente haver riscos de mais desaceleração americana, de menos crescimento ou de inflação ainda menor, aquele cenário acima por 30 anos não passa pela cabeça de ninguém. Aliás, perspectiva de crescimento nulo ou negativo por décadas é incongruente com as altas valorizações atuais nos mercados acionários, adicionalmente.

Mas o que, então, poderia ser o vetor da enxurrada de rendimentos negativos?

“A ideia é que os mercados estão reagindo a algo que os bancos centrais estão fazendo, à compra de papéis (referência ao afrouxamento quantitativo), e não aos fundamentos”, diz o economista.

Castelar se pergunta por que algum investidor ou fundo, seja de que natureza for, compraria um título nominalmente negativo, em vez de simplesmente manter o dinheiro como depósito à vista.

Em parte, questões legais e regulatórias podem explicar esse aparente contrassenso. Mas outra hipótese é de que, num típico mecanismo de bolha, quem compra pensa em vender o papel por um preço mais caro.

Como o preço de um título é inverso à sua rentabilidade, quanto mais o retorno fica negativo, mais os preços sobem. Mas por que o investidor pensa que poderá vender o seu papel por um preço mais caro? Pelo menos em parte porque os bancos centrais estão persistentemente alimentando a demanda por meio das suas compras.

Se for de fato uma bolha, trata-se de um grande risco para economias emergentes com fragilidades como o Brasil. Uma queda súbita dos preços dos títulos significaria uma elevação súbita das rentabilidades (ou, inversamente, do custo para emissores como empresas e governos captarem). O potencial de perdas e de curto circuito global nos mercados de crédito seria enorme.

Bolhas são alimentadas por persistentes ilusões dos investidores sobre os fundamentos da economia. Quanto tempo isso pode durar é um tema que coloca muito investidor para pensar. Gave cita Georges Soros e Castelar menciona Ray Dalio, do hedge fund Bridgewater, sobre a dinâmica e o timing desses ciclos. Dalio, em particular, vê ciclos de dez anos antes de rupturas e mudanças de paradigmas.

É quase maçante ter que concluir mais uma coluna dessa forma, mas o risco de uma bolha global de renda fixa é mais um motivo para o Brasil acelerar reformas e para o governo Bolsonaro parar de balançar o barco com presepadas políticas. É bom estar na melhor forma possível se e quando a tempestade chegar.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 18/9/19, quarta-feira.

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