Economistas versus mercado

Tanto no Brasil quanto nos EUA inflação embutida nas operações de mercado divergiu (para mais) da projeção de economistas, diz Samuel Pessoa. Mas no Brasil o mercado provou-se correto e nos EUA a questão ainda está em aberto.

Fernando Dantas

31 de maio de 2021 | 19h41

A possibilidade de reinflação nos Estados Unidos, levando à elevação dos juros internacionais, é talvez o maior risco macroeconômico que pesa sobre um país ainda fragilizado fiscalmente como o Brasil.

Samuel Pessoa, chefe da pesquisa econômica do Julius Bär Family Office e pesquisador do Ibre-FGV, prevê que nos próximos meses haja nos Estados Unidos uma “guerra de narrativas” entre traders e economistas semelhante à que se viu no Brasil em episódios recentes.

Nessa guerra de narrativas, economistas tendem a ver inflação mais baixa que aquela embutida nas negociações de títulos pelos traders.

No caso brasileiro, diz o economista, “o mercado ganhou agora e perdeu na greve dos caminhoneiros”.

Ele quer dizer que o susto inflacionário desenhado nas inflações implícitas dos títulos de mercado em 2018, associadas à greve dos caminhoneiros, não se confirmou. Porém, agora, a alta da curva de juros – acima do sugerido pela inflação prevista pelos economistas – foi em boa parte justificada pelo que aconteceu na economia real. A inflação subiu mesmo.

Pessoa vê três choques inflacionários na economia americana: das commodities agrícolas, dos insumos industriais e da reabertura dos serviços.

Ele nota que, no Brasil, só ocorrem os dois primeiros choques, porque o País está mais atrasado que os Estados Unidos na reabertura da economia, por causa do estágio ainda grave da pandemia e a vacinação mais lenta.

O economista observa que o choque de commodities agrícolas é fortíssimo e não está associado à epidemia. Em 2018 e 2019, a gripe suína africana atacou o rebanho de porcos da China. Os chineses consomem em média 40 quilos de carne suína por ano por pessoa. Assim, a produção de carne de porco na China responde por 20% da produção mundial de proteína animal.

A gripe suína levou ao sacrifício de 40% do plantel de porcos da China. Na recomposição do rebanho, houve maciça mudança da criação de porcos em chiqueiro, alimentados por lavagem (restos de alimento), para modernas granjas suínas.

Como coloca Pessoa, “40% de 20% da produção de proteína animal no mundo significa que, em um ano, a demanda global por ração na produção de proteína animal subiu 8%; a demanda de soja e milho saltou cerca de 7%”.

Afora o choque de commoditties, há a questão dos gargalos na saída da pandemia, por problemas logísticos e de destruição de negócios pela oferta; e de mudanças da composição de consumo (de serviços para bens) pelo lado da demanda.

Há a visão de que gargalos associados a um fenômeno temporário como a pandemia produzem um repique inflacionário passageiro, não pressões inflacionárias de médio e longo prazo.

Porém, como observado em recente relatório do Goldman Sachs, a propósito da explosão do preço de carros usados no CPI (inflação ao consumidor) americano de abril – em função da escassez de semicondutores provocada pela paralisação temporária de fábricas no mundo todo – esse é um gargalo que pode perdurar.

Se muitos gargalos se acumulam simultaneamente, aí já se tem o risco de criar pressões inflacionárias mais preocupantes, pela via de contaminação das expectativas inflacionárias.

Em termos de mercado de trabalho nos Estados Unidos, Pessoa aponta que “a crise não sensibilizou o comportamento do salário de quem ficou empregado”.

Ele acrescenta que o mercado de trabalho dos Estados Unidos não parece sofrer de deficiência de demanda e dá sinais de carência de oferta de trabalhadores, e não de falta de postos de trabalho.

Assim, resume, “o grande risco é haver um aquecimento da demanda acima da capacidade produtiva, de forma persistente”.

Esse superaquecimento seria produzido pelo impulso fiscal, pela poupança já realizada (durante a pandemia) e pelas condições financeiras muito frouxas.

O economista menciona cálculos do Goldman Sachs sugerindo que a demanda por consumo nos Estados Unidos roda 3% acima dos níveis pré pandemia, o que, segundo as contas da instituição, situa-se 1% acima do produto potencial. E há outros riscos específicos, como o de um boom persistente no preço das casas elevar os aluguéis (que entram na inflação ao consumidor).

Pelo lado tranquilizador, recente exercício de Gita Gopinath, economista-chefe do FMI, e colaboradores mostra uma evolução reconfortante do índice por eles considerado como o que melhor representa as condições cíclicas da economia norte americana – a mediana ponderada do CPI. Reagindo ao desemprego da pandemia, o indicador caiu para 1,6% (abaixo da meta de 2% do Fed) no primeiro trimestre de 2021.

Os preços dos títulos no mercado financeiro, porém, parecem sinalizar um risco inflacionário mais agudo do que aquele que transparece no exercício do staff do FMI.

Segundo Pessoa, “a questão é saber se os choques inflacionários se transformarão em um jogo de Curva de Phillips [que relaciona inflação e desemprego] pelo canal das expectativas – para o Brasil se transformou, para os Estados Unidos não se sabe ainda”, conclui o economista.

Fernando de Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 31/5/2021, segunda-feira.