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Foi o diferencial?

Mercado discute hipótese que redução da diferença entre o juro brasileiro e o de outros países pode ser uma explicação para a recente depreciação do real, pelo fato de que torna menos atraente trazer recursos de fora para aplicar em renda fixa no País.

Fernando Dantas

18 Abril 2018 | 16h47

A tese de que a redução do diferencial de juros entre o Brasil e outros países explica em parte o recente movimento de desvalorização do real, que surpreendeu o mercado, entrou forte nas discussões dos analistas. Quem levantou a lebre foi Luciano Sobral, economista do Santander.

No Ibre/FGV, uma série de exercícios de regressões em busca dos determinantes do risco Brasil e das variações do câmbio, que incluiu e excluiu alternativamente o fator diferencial de juros e outros fatores, chegou a resultados poucos claros e ambíguos. A impressão é que o peso do diferencial é muito recente, segundo Livio Ribeiro, que conduziu os exercícios.

Além disso, os exercícios tradicionais, que não incluem o fator diferencial, apontaram um peso dominante dos fatores domésticos na alta recente do câmbio no Brasil – um resultado compatível com a explicação de que finalmente as incertezas eleitorais entraram nos preços, o que também é uma causa cabível para a desvalorização do real.

Um conhecido gestor propõe que as duas coisas podem estar ligadas: juros reais de curto prazo muito baixos, por causa da instância da política monetária, combinados com a incerteza eleitoral puxaram o dólar.

Ele nota que a curva de juros brasileiros está muito inclinada. “Quando se sai de três a seis meses para dois anos, o juro já fica atrativo de novo”, diz o gestor. E, na ponta mais longa, as NTN-Bs com vencimento em 2050 ostentam um enorme juro real de 5,15%.

O juro real baixo de curto prazo mexe nos fluxos de várias formas. O Brasil já não se coloca como o emergente na sua faixa de risco que oferece o melhor retorno para o capital do primeiro mundo em busca de mais rentabilidade. Mesmo entre emergentes, nota o gestor, “hoje vale mais a pena captar no Brasil e investir no México do que o contrário”. Os próprios gestores brasileiros têm o incentivo de aumentar a exposição de suas carteiras de renda fixa a outros emergentes, em detrimento do Brasil. O hedge cambial fica mais barato (pois é pago em juros nacionais), o que também aumenta a demanda por ativos dolarizados.

Uma característica que chama a atenção da depreciação recente é que ela vem acontecendo de forma ordeira e com baixa volatilidade, o que é novidade na vida de um país emergente turbulento como o Brasil. Nessas condições, a desvalorização pode até ajudar o Banco Central, pois tem seus efeitos estimuladores ligados ao setor externo, sem a contrapartida negativa do efeito contracionista de um salto abrupto do risco e do câmbio e toda a turbulência financeira e temor econômico que esses movimentos trazem.

Em resumo, esse movimento ordeiro (até agora) de depreciação é mais um sinal a reforçar o cenário que de fato muitos analistas e operadores têm na cabeça. A situação brasileira está sob controle até as eleições, em grande parte pela atuação firme do Banco Central desde 2016, mas há enorme incerteza sobre o que vai acontecer após 2019. Assim, no curto prazo, o baixo juro da política monetária pode estar levando a uma realocação de portfólios que conduz o real de forma ordenada a uma cotação mais desvalorizada. Já no médio e longo prazo, o juro real permanece extremamente elevado, reflexo do fato de que ainda não há nenhuma garantia de que a grande crise fiscal estrutural brasileira será devidamente enfrentada. (fernando.dantas@estadao.com)

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 17/4/18, terça-feira