Momento difícil para os bancos centrais

No Brasil e no mundo, inflação parece correr na frente das ações dos BCs para contê-la. Mas enquanto BC do Brasil já subiu muito o juro, os do mundo desenvolvido ainda estão na largada ou nem isso.

Fernando Dantas

22 de março de 2022 | 19h07

A ata do Copom da reunião de 15-16 de março, divulgada hoje (22/3, terça-feira) reiterou que o plano A do Banco Central (BC) é a de encerrar o ciclo de elevação da Selic com mais uma alta de 1 ponto porcentual (pp) na reunião de maio, para 12,75%. A ressalva é que o Copom está pronto a estender o ciclo caso os choques se provem mais persistentes ou maiores que o antecipado.

Aparentemente, muitos analistas já antecipam choques maiores que os projetados pelo BC, tanto que há um número considerável de previsões de pico da Selic neste ciclo superior a 12,75%, com alguns ajustes para cima sendo feitos neste momento.

O fato é que a sucessão de choques inflacionários oriundos da pandemia e, agora, da guerra da Ucrânia, está deixando as autoridades monetárias no mundo inteiro em posição muito difícil. A inflação parece estar correndo sempre à frente das mais pessimistas projeções de apenas pouco meses antes. E os BCs parecem permanentemente aquém do que seria necessário para contê-la.

O BC do Brasil promoveu um dos mais intensos e rápidos apertos monetários do mundo desde o ano passado, levando a Selic de 2% a 11,75% em um ano. Ainda assim, o diagnóstico revelado pelas trajetórias da inflação corrente, dos núcleos e das expectativas inflacionárias permanece preocupante – talvez até crescentemente preocupante.

O economista e consultor Alexandre Schwartsman, ex-diretor do BC, em relatório sobre a ata comenta que o documento “reforça minha percepção sobre a falta de vontade do BCB de fazer ‘tudo o que for necessário’ para levar a inflação para meta em 2023”.

Ele nota que isso se dá num horizonte de sete trimestres (até o final de 2023), que é quando a política monetária costuma atingir seu máximo impacto.

Schwartsman observa que, no cenário de referência do BC, apesar de forte apreciação do câmbio e elevação da trajetória projetada da Selic (comparado com o anterior), o IPCA de 2022 dá um grande salto de 1,7 ponto porcentual (pp), para 7,1%; e o de 2023 avança 0,2pp, para 3,4%.

A soma de câmbio mais valorizado e da Selic mais alta reduz, segundo os cálculos do economista, 0,75-0,9pp da inflação de 2023. O que significa que outros fatores, incluindo expectativas inflacionárias, mais do que compensaram aqueles ventos favoráveis.

Segundo o economista, a alta da Selic no cenário de referência – até um máximo de 12,75% por alguns meses – é insuficiente para levar a inflação de volta para a trajetória das metas. Mas é aí que o BC entra com o cenário “alternativo” e “mais provável”, em que a trajetória do preço de petróleo é mais baixa do que no de referência. E com isso a inflação vai para a meta em 2023 com Selic máxima de 12,75% neste ciclo.

O analista considera que o BC “terceirizou parte dos esforços desinflacionários para uma suposta trajetória dos preços de petróleo, que pode ou não se materializar”.

Óbvio que o Copom fez as ressalvas habituais sobre a possibilidade de os choques surpreenderem para cima e o levarem a esticar o ciclo de alta. Ainda assim, o fato de o plano A ser aquele de parar em 12,75% passa a sensação da relutância em fazer “tudo o que for necessário” mencionada pelo consultor.

Nos países ricos, os BCs estão em estado muito mais prematuro em termos do ciclo de aperto monetário, que por enquanto se restringe às intenções no Banco Central Europeu (BCE) e a um único movimento que elevou a taxa básica (Fed Funds) 0,25pp acima do nível de praticamente zero nos Estados Unidos.

O Goldman Sachs já prevê aceleração da alta dos Fed Funds por reunião para 0,5pp nos encontros do FOMC, comitê de política monetária norte-americano, de maio e junho, e uma taxa terminal de 3-3,25% a ser atingida em 2023.

Na verdade, há forte incerteza se mesmo isso – que para o padrão da política monetária americana nas últimas décadas é bastante forte – será suficiente para conter a atual disparada dos preços, que levou a inflação em 12 meses a quase 8%.

Economistas de grande reputação global, como Lawrence Summers, ex-secretário do Tesouro dos EUA, e Olivier Blanchard, ex-economista-chefe do FMI, têm se mostrado quase alarmados pela alta da inflação americana. Se os piores temores se materializarem, os BCs do mundo rico na quadra atual poderão ser vistos a posteriori como muito lenientes com a inflação e tendo se deixado ficar extremamente “atrás da curva”.

Não é um bom momento para ser dirigente de banco central.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 22/3/2022, terça-feira.