O Banco Central em seu labirinto

Alta das expectativas de inflação para 2016 combinada com fantasma da "dominância fiscal" deixa o Banco Central em situação cada vez mais difícil. Penoso trabalho de recuperação da credibilidade da política monetária perde importância diante do desmantelamento da credibilidade da política fiscal.

Fernando Dantas

14 de outubro de 2015 | 19h54

É de certa forma cruel que, depois do enorme esforço realizado pelo Banco Central para recuperar a credibilidade da política monetária, esta tenha perdido a importância diante da perda de credibilidade da política fiscal. Este é, em resumo, o drama da chamada dominância fiscal, que vem sendo intensamente discutida pelo mercado nos últimos dias. Estejamos lá ou apenas próximos, o fato é que o míssil da política fiscal – atrelada à situação política cada vez mais desalentadora – acertou em cheio a nau do BC, em seu plano de voo para reancorar as expectativas inflacionárias.

Solange Srour, economista chefe da gestora ARX, tem projeção de IPCA de 6,5% em 2016, mas acrescenta que “o viés é completamente de alta”. Ela vê o risco de um câmbio ainda bem mais depreciado do que o atual ao longo dos próximos 12 meses. Mesmo com o pass-through (transmissão cambial aos preços) bastante baixo por causa da forte recessão, Solange nota que o impacto inflacionário de uma enorme depreciação como a atual não será pequeno.

Segundo a economista, tampouco haverá a trégua anteriormente imaginada dos preços administrados, ainda que evidentemente eles subirão em 2016 menos do que neste ano. O câmbio afeta estes preços por canais como os combustíveis (que por sua vez afetam o transporte público), ou indiretamente através da alta dos IGPs, que entram na fórmula de reajuste de vários preços administrados. Até no caso da energia de Itaipu há impacto cambial nos preços regulados.

O problema, para Solange, é que levar o IPCA de 2016 para o centro da meta de 4,5% (como o BC insiste mecanicamente em fazer) “pressupõe uma elevação da Selic tão alta que eu nem me atrevo a fazer a conta”. Poderia ser algo como 4 ou 5 pontos porcentuais, o que, aí sim, representaria um custo financeiro adicional tão brutal na dívida pública que poderia deflagrar definitivamente a situação de dominância fiscal.

Resta ao BC, portanto, na visão da economista, continuar martelando a tecla de que colocar a política fiscal em ordem é fundamental para que a política monetária cumpra seus objetivos. Mas isso não significa que os políticos estejam prestando atenção: “Com dois meses para encerrar as atividades do Congresso, só se fala em impeachment e não se discute o Orçamento de 2016 – o mercado tem lido de forma muito rápida a comunicação do BC, o Relatório Trimestral de Inflação e as atas, e prestado muito mais atenção às declarações de qualquer político que esteja na ordem do dia”. Solange acha que, no início de 2016, o BC será forçado a ampliar o prazo de convergência para o centro da meta para 2017, mas a relevância de fazer ou não fazer isso se apequena diante da questão fiscal e política.

José Márcio Camargo, economista-chefe da gestora Opus, prevê IPCA de 6,8% em 2016, mas acha que o número pode tranquilamente ficar acima de 7%. Em consonância com Solange, ele vê administrados provavelmente acima de 7% no próximo ano. No caso da gasolina, ele acrescenta os fatores de uma possível Cide caso a CMPF não passe (o que considera provável) e a própria necessidade de escorar financeiramente a Petrobrás. Já a alta da energia elétrica, que crê que possa fica em torno de 15%, tem um grande efeito na inflação de serviços.

A inflação de serviços, aliás, é outra preocupação de Camargo, que nota que ela por sua natureza inercial tende a cair de forma muito lenta, mesmo com a grande recessão em curso. “Nossa simulação é de que só fique abaixo de 6% (acumulados em 12 meses) em meados de 2017”.

Os dois economistas chamam atenção também para o impacto inflacionário dos aumentos reais de salário em 2016, no caso do reajuste do mínimo em cerca de 10% (o que piora a situação fiscal, nota Solange) ou, como observa Camargo, pelo reajuste dos salários em geral pela inflação passada, já que ela será bem maior em 2015 do que ano que vem.

Camargo vê o BC numa grande armadilha, mas ainda assim acha que, se as expectativas de inflação de 2016 e de 2017 continuarem a se descolar, a autoridade monetária deveria sinalizar e em algum momento iniciar aumentos da Selic. “Se o BC permitir que as expectativas de 2016 e 2017 continuem se descolando sem fazer nada, vai validar a conjectura de dominância fiscal e pode criar um processo que se autoalimenta”, alerta.

Visão menos pessimista

Uma visão menos pessimista vem de Octavio de Barros, economista-chefe do Bradesco. Sua projeção de IPCA para 2016, levando em conta que a recessão inibe o pass-through, é de 5,95%. “Não há fogo sem oxigênio”, observa.

Barros nota ainda que aumentos de preços observados agora são de curta duração, porque não se sustentam com a atual ociosidade, ilustrada pelo recorde histórico de estoques e o menor nível de ‘pedidos em carteira’ dos últimos 20 anos.

Para o diretor da pesquisa econômica do Bradesco, o BC tem “um foco inconfessável” em 2017, e faz muito bem em não explicitar este fato. “As expectativas estariam muito piores se eles tivessem focado 2017 desde o início”, analisa Barros, que vê IPCA em 2017 entre 4,5% e 5%. “Será um sucesso diante da brutalidade do ajuste de preços relativos que tivemos no Brasil”, acrescenta.

O economista acha que o BC não deve mexer nos juros em hipótese nenhuma nem tentar nada no momento que não seja dar prosseguimento ao trabalho que já vem sendo realizado de coibir o excesso de volatilidade. “É tempo de políticas monetárias não convencionais no mundo todo e o BC do Brasil não é diferente dos demais bancos centrais”, acrescenta. (fernando.dantas@estadao.com)

Fernando Dantas é jornalista da Broadcast

Esta coluna foi publica pela AE-News/Broadcast em 12/10/15, segunda-feira.

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