O debate da Selic

Com a economia rastejando numa recuperação lentíssima, críticos do BC reforçam recomendação de corte da taxa básica de juros.

Fernando Dantas

22 de março de 2019 | 11h48

Em menos de três meses, desde o início do ano, as projeções do mercado de crescimento do PIB em 2019 caíram 0,52 ponto porcentual (pp), de 2,53% (em 31/12/18) para 2,02%. Já as expectativas para o IPCA do ano recuaram, no mesmo período, de 4,01% para 3,89%, confortavelmente distantes da meta de 4,25%. Para 2020, a expectativa do mercado permanece ancorada na meta de 4% desde o começo do ano.

Hoje, o Copom anuncia mais uma decisão de política monetária, e a expectativa geral é de que a Selic seja mantida no nível atual de 6,5%. Projeção, entretanto, nem sempre quer dizer assentimento.

(a coluna foi escrita antes da decisão, que foi de fato manutenção em 6,5%)

Alguns economistas, como Sergio Werlang, da FGV, e Bráulio Borges, da LCA, consideram que o BC erra se não reduzir já a taxa básica. Um outro grupo prevê cortes quando – e se – a reforma da Previdência vencer as primeiras etapas significativas do trâmite no Congresso, como a votação inicial na Câmara.

O argumento para o corte se baseia fundamentalmente no fato de que, apesar de a Selic ter caído para o seu nível histórico mais baixo, a retomada da economia brasileira pós-recessão de 2014-2016 é lentíssima, o que indica que persiste um grande hiato do produto (isto é, há fartura de fatores de produção ociosos por falta de demanda).

O fato de a inflação caminhar para o terceiro ano consecutivo de resultado abaixo da meta (tendo ficado abaixo do limite de tolerância em 2017) também aponta na mesma direção.

Por que, então, o BC resiste a cortar a Selic?

Esta é uma discussão complexa, na qual alguns economistas já vêm gastando tinta em debates em jornais, blogs e relatórios. As projeções do mercado e do modelo do BC apontam inflação abaixo da meta este ano e em 2020, mas a uma distância da meta que não chega a ser desprezível o suficiente para descartar qualquer mudança no plano de voo do BC, tampouco grande o suficiente para que quedas imediatas da Selic sejam incontestáveis e mandatórias.

Mas talvez mais do que o preciosismo de se discutir se esse conjunto de projeções deve ou não deve determinar um corte imediato da Selic, o que parece segurar o BC são dois itens que constam do seu “balanço de riscos”.

O primeiro é a aprovação da reforma da Previdência, incluindo o timing e o grau final de diluição em relação à proposta inicial. Pode-se dizer, de forma impressionista, que o mercado hoje vê uma probabilidade de 70% a 80% de que uma reforma minimamente aceitável seja aprovada, com um timing razoável.

É de se esperar, entretanto, que o BC seja mais conservador que o mercado, o que está de acordo com a praxe internacional das autoridades monetárias.

Por outro lado, é preciso entender qual é especificamente o perigo caso haja fiasco na Previdência. A ideia mais corrente parte da constatação de que, sem um ajuste fiscal drástico, do qual a reforma previdenciária é a parte principal, a dívida pública vai continuar a crescer velozmente. Em algum momento, a insolvência estrutural do Estado brasileiro vai se tornar aguda, detonando uma alta de risco e câmbio que tenderá a jogar para cima a inflação.

O outro risco é que a desaceleração global, que tem o lado bom para o Brasil de reduzir os juros internacionais, possa se tornar mais assustadora, o que é ruim por aumentar os prêmios de risco dos países emergentes (afetando câmbio, inflação, etc.).

Em tese, o BC poderia reduzir a Selic agora e, caso algum dos dois riscos mencionados acima se materializasse (ou ambos), poderia voltar a subi-la adiante. Mas também há um entendimento para alguns de que a autoridade monetária deve evitar uma superatividade na determinação da taxa básica.

Pelo menos no caso da Previdência, não seria melhor esperar mais alguns meses para cortar com mais convicção? – supondo que a reforma não seja um impulso de confiança tão forte que, por si só, impulsione a economia, eliminando a razão para reduzir a Selic.

Quem responde ‘não’ à pergunta acima – isto é, quem defende o corte imediato – está, antes de mais nada, alarmado com a recuperação em ritmo de tartaruga da economia brasileira e preocupado com eventuais consequências de longo prazo deste fenômeno (além do sofrimento que já traz à sociedade, claro). Por exemplo, longos períodos de desemprego podem afetar a qualidade do trabalhador, sendo danosos à produtividade da economia.

Borges, um defensor enfático da reforma da Previdência, não concorda com a visão de que, caso haja frustração, o Brasil caminhe quase imediatamente para um cenário de crise econômica aguda.

Ele lembra que está em vigor a emenda constitucional do teto dos gastos, que força um ajuste que estabilize e depois reduza a dívida bruta. Se a reforma da Previdência não passar, ou for excessivamente diluída, o governo terá de se virar, apertando a regra de ajuste do mínimo ou descontinuando outros programas (como o abono salarial). E há também os gatilhos pelo não cumprimento do teto, que por si só já seguram o gasto público.

Esse debate provavelmente vai se intensificar nos próximos meses se a economia não emitir sinais de reavivamento.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 20/3/19, quarta-feira.