O “enxugamento quantitativo”

Programa de redução do balanço do Fed, BC dos EUA, que cria pressão nos juros de longo prazo, não deve ir tão longe quanto se previa, como vem relatando o Morgan Stanley. Mais uma boa notícia para o Brasil. A dica e as explicações sobre o tema foram de Carlos Kawall, economista chefe do Safra e também colunista do Broadcast.

Fernando Dantas

01 Fevereiro 2019 | 10h37

A intensidade de teor dovish da mensagem que veio ontem (31/1) do Fed pode ter surpreendido os mercados, mas não foi ela que explicou a queda da rentabilidade dos títulos do Tesouro americano de dez anos de 3,24% para 2,65% em pouco mais de dois meses. Hoje, naturalmente, a rentabilidade do Treasury voltou a cair – no fechamento de ontem, estava em 2,68%.

Carlos Kawall, economista-chefe do Banco Safra, menciona um aspecto das recentes peripécias monetárias do Fed que chama menos a atenção do que a expectativa sobre novos movimentos dos Fed Funds, a taxa básica. Trata-se do tamanho do balanço do Fed, uma área em que a trama também vem se desenvolvendo de forma não prevista por muitos participantes do mercado.

Quem tem mexido com esse filão é o Morgan Stanley, que retornou ao tema no relatório “Insight into the Balance Sheet”, de 11 de janeiro. Em resumo, o banco prevê que “o surpreendente fim antecipado da normalização do balanço (do Fed)” – do qual tratou em outro relatório – vai se tornar “menos surpreendente”. A razão é que, segundo a previsão do Morgan Stanley, na reunião de junho do FOMC, o comitê de política monetária americana, o Fed anunciará medidas relativas à redução do balanço que deixarão mais clara a mudança de estratégia. O banco também prevê que o Fed vai dar por terminado o processo de redução do balanço em setembro deste ano.

Simplificadamente, quando, em reação à Grande Recessão pós-crise global, o Fed praticou o chamado afrouxamento quantitativo, comprando títulos de longo prazo no mercado (e aumentando seu balanço), as taxas longas tenderam a cair. Agora, com a política reversa de reduzir o balanço, cria-se uma pressão altista nas taxas longas.

Na visão do Morgan Stanley, entretanto, os efeitos do enxugamento quantitativo são de certa forma reforçados pelo ambiente atual de taxa básica mais elevada e em alta. Tecendo uma série de argumentos técnicos, inclusive sobre a questão do prazo médio dos ativos do Fed, o relatório chega à conclusão de que o enxugamento quantitativo nas atuais circunstâncias é particularmente encorajador e incentivador da redução dos riscos dos balanços do setor privado – o contrário do que ocorreu durante a fase de afrouxamento.

Uma questão fundamental no processo de reenxugamento quantitativo, como explica Kawall, é até que tamanho o balanço do Fed será reduzido. É aqui que surgiram novidades que possivelmente mexeram mais do que se imagina com os mercados globais desde 2018.

No relatório, o Morgan Stanley prevê que o Fed vai reduzir seu balanço do atual nível de US$ 4 trilhões para um piso de US$ 3,8 trilhões em setembro e interromper o processo. Kawall nota que, no início do processo, pensava-se que a redução iria até um tamanho de balanço entre US$ 2 trilhões e US$ 3 trilhões. Na verdade, como explica o economista, nem é mais possível ir para um patamar mais próximo de US$ 2 trilhões, porque apenas em papel moeda nas mãos do público e um nível já baixo de depósitos compulsórios já se chega a US$ 2,5 trilhões.

Adicionalmente, por questões regulatórias pós-crise global, os bancos têm que trabalhar com níveis maiores de liquidez, o que faz com que mantenham reservas no Fed em excesso aos compulsórios.

A visão resumida, portanto, é que o efeito do enxugamento quantitativo foi um dos fatores – e talvez não devidamente reconhecido à época – por detrás da alta expressiva da rentabilidade dos títulos longos do Tesouro americano, com o Treasury de dez anos saindo de 2,1% no final de 2017 até um pico de 3,25% cerca de um ano depois.

Mais recentemente, desde que começou a se desvelar a mudança na estratégia de redução do balanço pelo Fed, aproximadamente no terceiro trimestre do ano passado, isso foi um dos fatores para que a rentabilidade dos Treasuries reagisse rapidamente e recuasse para o nível atual de 2,65%. A mudança de estratégia, naturalmente, contempla um reenxugamento quantitativo menos intenso.

Como quase tudo o mais que tem surgido de forma “exógena” para o governo Bolsonaro – isto é, que não depende do próprio –, os recentes desdobramentos da normalização do balanço do Fed são uma boa notícia, que tende a reduzir o risco Brasil. Se a sorte será devidamente aproveitada para corrigir os problemas estruturais da economia brasileira é outra conversa.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 31/1/19, quinta-feira.