O externo e o interno na montanha russa do dólar

Fator externo pode estar contribuindo para a reação do real nos últimos dias, mas tende a ser temporário. Batalha decisiva para evitar disparada do risco Brasil e do câmbio ainda se dá no cenário fiscal e político interno.

Fernando Dantas

08 Outubro 2015 | 18h20

É difícil separar as causas internas e externas da queda do dólar de um pico de R$ 4,25 durante as negociações de 24 de setembro, uma quinta-feira, até o valor de R$ 3,825 do momento em que esta coluna terminou de ser escrita (na quarta-feira, 7/10/15). Paralelamente, o credit default swap (CDS) de cinco anos do Brasil caiu de um pico de 545 pontos base no dia 28 de setembro, segunda-feira, para 405 hoje (7/10) pela manhã.

Aqui dentro, o fato principal que aparentemente pode ter influenciado os mercados foi a reforma ministerial que contemplou o PMDB com um quinhão maior do gabinete. Apesar da tempestade de críticas sobre a discutível qualidade dos nomeados para ministérios tão importantes quanto o da Saúde, diversos cientistas políticos têm batido na tecla de que um dos problemas do PT na gestão do chamado “presidencialismo de coalizão” brasileiro é justamente repartir pouco o poder com os aliados.

Com a reforma ministerial, a presidente Dilma Rousseff seguiu o caminho apontado por aqueles especialistas, o que deve melhorar a governabilidade – algo possivelmente captado pelo mercado. É verdade, por outro lado, que outros partidos menores da base ensaiam uma rebelião por não terem sido contemplados na reforma, e ontem não houve quórum na Câmara para apreciar os vetos presidenciais a projetos que pioram as contas públicas.

Hoje o mercado parece não ter reagido a estes fatos, que se somam à reabertura no TSE de ação que pede a cassação dos mandatos de Dilma e do vice Michel Temer e à tensão envolvendo o imbróglio do julgamento das contas federais de 2014 pelo Tribunal de Contas da União (TCU). Essa indiferença tanto pode ser por não se considerar que esses últimos acontecimentos sejam tão importantes – o verdadeiro teste sobre a possível melhora de governabilidade seria a votação efetiva dos vetos – quanto ser um sinal de que a dinâmica externa voltou a dar as cartas principais. Analistas ouvidos são céticos em relação a esta segunda hipótese.

No front externo, a novidade são novos sinais de fraqueza da economia norte-americana e global. No caso específico dos Estados Unidos, as expectativas sobre a primeira elevação dos Fed Funds, a taxa básica da política monetária para o país, foram jogadas mais para o futuro, e agora uma corrente de analistas acha que a mudança só vem em 2016.

Roberto Prado, economista do Itaú-Unibanco baseado em Nova York, nota que, após os últimos números decepcionantes do mercado de trabalho, a média do mercado reduziu a probabilidade de os Fed Funds serem elevados este ano. “Alguns veem até chance de se adiar bastante”, ele diz.

Segundo Prado, está mais forte a hipótese de que a fraqueza da economia global esteja afetando mais a americana. E há perspectiva de mais acomodação monetária nas principais economias, com a possibilidade de o Banco Central Europeu (BCE) estender o programa de compra de títulos e o Banco do Japão (banco central) anunciar mais afrouxamento quantitativo na sua próxima reunião.

Além disso, ele observa, na percepção bem de curto prazo houve alguma melhora em relação à China. Essa combinação de perspectiva de mais relaxamento monetário nas principais economias e sinais positivos da China dá suporte a moedas de emergentes produtores de commodities, como o Brasil. E houve efetivamente valorização de moedas de países como o Chile, México e África do Sul desde os picos de depreciação ante o dólar no final de setembro, mas muito inferior à recuperação do real (que também sofreu mais anteriormente).

O cenário de Prado é de que a desaceleração americana é temporária e de que o Fed (Federal Reserve, BC dos EUA) eleva os Fed Funds em dezembro, mas iniciando uma trajetória em ritmo lento. Ele também acha que a China ainda basicamente administra uma desaceleração. Assim, para Prado, essa maré mais confortável para o real não deve durar mais do que um ou dois meses, e o setor externo deve voltar a ser um fator de dificuldades – se bem que não dramáticas, se de fato o ciclo de aperto americano for suave – dentro de algum tempo.

Isso, por sua vez, recoloca o centro da dinâmica relevante para o Brasil nos problemas fiscais e políticos domésticos – um ponto enfatizado tanto por Prado quanto pelos outros analistas ouvidos, que veem o risco Brasil e o dólar ainda fundamentalmente dependentes da capacidade do governo de sair do corner de governabilidade em que se meteu.

José Júlio Senna, economista do Ibre/FGV, à frente do Centro de Estudos Monetários, e ex-diretor do Banco Central (BC), nota que, de julho de 2014 a março de 2015, o movimento internacional do dólar deu a tônica do movimento do real. A depreciação do real e o aumento do risco Brasil medido pelo CDS ocorreram simultaneamente à apreciação do dólar medida pelo “dollar index”, uma cesta de moedas ponderada pelo comércio de importantes parceiros comerciais dos Estados Unidos.

Especialmente a partir de julho deste ano, porém, a depreciação do real descolou-se do dollar index, que oscilou desde então em torno da estabilidade e até caiu ligeiramente, enquanto a moeda brasileira sofria violenta perda de valor. O dollar index (na medida relativa ao euro, iene, libra, dólar canadense, dólar australiano, franco suíço e coroa sueca) praticamente não se mexeu desde o pico do final de setembro, embora, como já mencionado, as moedas de commodities tenham se valorizado – mas bem menos que o real. Senna ainda vê o comportamento do risco e do câmbio no Brasil guiado fundamentalmente pela cena fiscal e política doméstica.

Luiz Fernando Figueiredo, sócio-diretor da gestora Mauá Capital e ex-diretor do BC, observa que, do ponto de vista do ajuste externo, “o câmbio já foi o que tinha que ir”. A sua projeção é de déficit em conta corrente de apenas 1,1% do PIB em 2016, com superávit na balança comercial superior a US$ 50 bilhões.  Evidentemente, a duríssima recessão tambem é um componente fundamental desse ajuste externo. De qualquer forma, a dinâmica do câmbio e o eventual overshooting estão sendo dados pela questão da sustentabilidade fiscal aliada ao imbróglio político.

Como ele não enxerga, para além de algum ganho de governabilidade com a reforma ministerial, sinais de uma melhora consistente no desafio doméstico, Figueiredo tende a achar que a cotação cambial atual esteja próxima de “um certo piso, a menos que surja algo novo no cenário que melhore muito a confiança e que ninguém ainda está vendo”. Ele nota que ainda parece muito difícil aprovar a CPMF, e, partindo-se de um déficit primário de 0,5% a 0,6% do PIB este ano, não apareceu o conjunto de medidas que seria suficiente para se chegar aos prometidos 0,7% de superávit em 2016. (fernando.dantas@estadao.com)

Fernando Dantas é jornalista da Broadcast

Esta coluna foi publicada pela AE-News/Broadcast em 7/10/15, quarta-feira.