O que derruba o investimento?

Modelo econométrico de Bráulio Borges, do Ibre/FGV e LCA, investiga papel das causas conjunturais e estruturais no colapso recente do investimento no Brasil.

Fernando Dantas

24 de julho de 2019 | 21h08

O péssimo desempenho do investimento no Brasil desde a grande recessão de 2014-2016 – e os números já não eram excepcionais antes disso – é um dos aspectos centrais da crise econômica nacional. Uma questão relevante, investigada recentemente por Bráulio Borges, economista-chefe da consultoria LCA e pesquisador associado do Ibre/FGV, é determinar qual o peso dos fatores conjunturais e estruturais no fiasco do investimento nos últimos anos.

A questão reverbera um pouco a discussão que tem sido travada por economistas sobre a melhor medicação para reativar a economia brasileira: medidas pelo lado da oferta, normalmente de caráter mais estrutural; ou pelo lado da demanda, mais conjunturais; ou uma combinação das duas terapias?

Para tentar abordar a questão, no tocante aos investimentos, Borges elaborou um modelo econométrico de séries de tempo em que busca identificar os condicionantes do investimento no Brasil, excluindo os feitos pelo “governo geral” (o que não exclui os investimentos de estatais não dependentes, como a Petrobrás).

O exercício de Bráulio tem a complexidade adicional de não olhar apenas o efeito de cada variável no investimento, mas também os efeitos de umas nas outras e que, ao final, acabam reverberando de novo no investimento. Por exemplo, mais investimento reduz a idade média do estoque de capital, aumentando a produtividade da economia, o que, por sua vez, aumenta o PIB potencial, estimulando mais investimento.

As variáveis incluídas no modelo de Borges para o investimento são a capacidade ociosa da indústria, PIB potencial, qualidade do ambiente de negócios (medida pelo índice Business Regulations do Fraser Institute), termos de troca, uma aproximação da lucratividade esperada, custo de capital, preço relativo dos investimentos, idade média do estoque de capital, incerteza (medida pelo indicador do Ibre) e uma medida de exportações líquidas “fictícias” de plataformas de petróleo.

Borges destaca os efeitos potentes sobre o nível dos investimentos de três variáveis: capacidade ociosa e incerteza, de caráter mais conjuntural; e ambiente de negócios, de caráter mais estrutural.

Para medir esse impacto, ele estima no seu modelo “choques” de cada um desses fatores: situações em que, de uma hora para outra, houvesse uma grande e imediata melhora. Mesmo em se tratando de hipóteses extremas que não ocorreriam na realidade (em cada um dos fatores os processos de melhora sempre são graduais), o exercício permite aferir o impacto potencial.

No caso da capacidade instalada da indústria, Borges avaliou o impacto de uma subida imediata de 5,3 pontos porcentuais (que levaria o indicador para próximo da sua média histórica) sobre o investimento.  A curtíssimo prazo, em menos de dois trimestres, haveria um salto de quase 11% no investimento. O efeito não é permanente, mas é duradouro: vai se reduzindo gradativamente, mas demora quase dez anos para ser zerado.

No caso da incerteza, também há um impacto significativo. Se o índice de incerteza de uma hora para outra caísse do nível atual, em torno de 120, para sua média histórica de 100, haveria um impacto positivo sobre o investimento, mas com uma dinâmica no tempo diferente. O efeito sairia de zero no primeiro momento até atingir um aumento de 6% (no nível dos investimentos) em cinco anos, e aí se reduziria gradativamente até zerar mais de dez anos depois do seu início.

No caso do ambiente de negócios, a suposição é que o Brasil saia, no índice Business Regulations, da péssima nota atual de 3,59 (numa escala de 0 a 10) para 5, também de forma imediata. A média dos países está em torno de sete, e o índice inclui medidas sobre requerimentos burocráticos, custo burocrático, condições para abrir um negócio, pagamentos extras/propinas/favoritismo, restrições de licenciamento e observância tributária (item no qual a nota do Brasil é zero, junto com a Bolívia – os únicos países do mundo com esta triste distinção).

O efeito do ambiente de negócios é o mais forte de todos, e tem um terceiro tipo de dinâmica temporal, distinta daquelas da capacidade instalada e da incerteza. Nos primeiros meses, há um salto de 8% nos investimentos, mas este impacto vai crescendo continuamente até atingir algo próximo a 40% em pouco mais de dez anos.

Um aspecto importante é realçado por Borges. Os impactos das mudanças na capacidade ociosa e na incerteza são bastante duradouros, mas não permanentes. Já no caso do ambiente de negócios, o efeito é permanente.

O economista conclui desse exercício que tanto os fatores conjunturais como os estruturais que travam os investimentos são relevantes, e que a política econômica deveria lidar com os dois ao mesmo tempo. Políticas pelo lado da demanda, em particular, poderiam ser importantes para aumentar a ocupação da capacidade instalada, o que tem o maior impacto imediato sobre o investimento – em um contexto no qual a economia está claramente operando aquém do pleno-emprego.

Na visão de Borges, entretanto, o que deixou a desejar nos últimos anos foi exatamente a política de demanda, o que ele considera que está indicado pelo fato de, por pelo menos três anos consecutivos (2017, 2018 e, tudo indica, 2019), a inflação ficar abaixo da meta.

“Reformas estruturais e uma boa gestão cíclica da economia são aspectos complementares de uma boa política econômica”, conclui o economista.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 22/7/19, segunda-feira.