Onde vai parar a Selic?

Se for levado pelo mercado a puxar muito a taxa básica até seu ponto mais alto no ciclo de elevação em andamento, Banco Central pode se ver às voltas com uma Selic elevada demais em relação à meta de 2023, que no ano que vem será o que mais importa.

Fernando Dantas

18 de junho de 2021 | 11h42

Ao sinalizar, no comunicado pós-reunião do Copom desta semana, a possibilidade de uma alta de 1 ponto porcentual (pp) na próxima reunião, em agosto, o Banco Central, como seria de esperar, criou polêmica no mercado. Teve gente que gostou, teve gente que não.

No frigir dos ovos, contudo, importa tentar entender para onde a porta entreaberta pelo BC pode levar.

O efeito imediato, como notado em matéria de Paula Dias no Broadcast, é que o mercado já colocou 1pp em agosto na curva de juros (na quinta, dia 17/6). Claro que a curva oscila muito, às vezes até num mesmo dia.

Porém, como nota Luciano Sobral, economista-chefe da NEO Investimentos, se imediatamente após o comunicado o mercado já precificou 1pp a mais de Selic em agosto, quando a mensagem do BC é de que isso aconteceria caso o cenário inflacionário piorasse ainda mais de hoje até lá, o que o mercado vai pedir em caso de o cenário inflacionário efetivamente piorar até agosto?

Um aumento brutal para o padrão dos últimos anos, acima de 1pp?

O fato é que o BC de Roberto Campos Neto saiu de um forward guidance relâmpago em agosto do ano passado, que sinalizava Selic a 2% por muito tempo, para um ritmo muito acelerado de aperto monetário.

Nesse processo, sinalizações foram atropeladas, prejudicando a ferramenta da comunicação da autoridade monetária.

Agora, os sinais crescentes de endurecimento anti-inflacionário do BC – ou uma postura crescentemente ‘hawkish’, no jargão do mercado – estão se refletindo em apostas cada vez mais altas da
“Selic terminal” deste ciclo. Isto é, em que ponto a taxa básica vai parar quando o processo de alta for concluído.

Aqui também os acontecimentos atropelaram os sinais do BC. A Selic neutra, que nem estimula nem desestimula a demanda, é estimada em aproximadamente 6,5%.

Na linguagem dos comunicados anteriores deste ciclo de alta (a expressão foi removida neste último) falou-se em ajuste “parcial”, interpretado como elevar a Selic até um nível ainda abaixo do neutro. Isto é, tirar o excesso de estímulo, mas não todo o estímulo.

O ajuste parcial foi para o espaço agora, com o BC sinalizando no último comunicado que vai para o neutro. Mas no exato momento em que faz isso, o mercado já está sendo puxado para uma Selic terminal acima de 6,5%, isto é, acima do nível neutro.

Uma questão que se coloca é: “Mas e se o Copom ainda intenciona parar no neutro, mas quer chegar lá mais rápido”? E por isso teria entreaberto a porta para 1pp de alta da Selic em agosto.

Ume experiente gestor que conversou com a coluna pensa que é exatamente essa a intenção do Copom. Mas ele mesmo acrescenta que o mercado não vê as coisas assim. Qualquer subida de tom hawkish do Copom se reflete em aposta em Selic terminal mais alta.

O que é um problema, especialmente pensando em 2023, que entrará de forma crescente no “horizonte da política monetária” no segundo semestre.

No final de 2021, quando provavelmente a Selic terá alcançado o seu ponto terminal do ciclo, 2022 pode já estar sendo visto pela autoridade monetária como se enxergou 2021 praticamente desde o início deste ano.

Essa visão pode ser resumida na expressão popular “já era”.

Isto é, assim como, já há várias reuniões do Copom, a inflação de 2021 não importa mais – vá a 5%, 6% ou 7%  –, pela simples razão de que a defasagem entre os atos e os efeitos da política monetária são muito longos, isto é, a Selic nada mais pode fazer para impedir o IPCA de subir este ano; da mesma forma, a inflação de 2022 pode já não importar (ou importar menos) para o BC quando a Selic estiver nos primeiros meses após sua chegada ao ponto terminal do ciclo.

Nessa hora, o foco principal será 2023. Se choques de oferta, como a crise elétrica, levarão a inflação de 2022 para acima ou muito acima da meta, há pouco ou nada que a Selic possa fazer por isso no primeiro semestre do ano que vem.

Nesse momento, idealmente, o BC estará manejando a política monetária para evitar que os choques de oferta contaminem a inflação mais sensível à demanda, de forma a cumprir a meta de 2023. Talvez para isso 7,5% de Selic terminal seja um nível demasiadamente alto.

“Jogar a Selic de fim de ciclo muito para o alto vai acabar tendo efeitos relevantes em 2023”, diz Sobral.

No entanto, se o mercado interpretar cada degrau de subida pelo BC na escala hawkish de atuação e comunicação como um sinal de Selic terminal mais alta, o Copom se virá no dilema entre não referendar o mercado e ser visto como “dovish”, isto é, tolerante com a inflação, o que pode ser prejudicial às expectativas; ou ser puxado para uma Selic terminal mais alta, e potencialmente inadequada para 2023, pela ciclotimia dos traders.

O Banco Central ainda não se achou em termos de política monetária para sair da pandemia.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 17/6/2021, quinta-feira.

publicidade

publicidade