Os riscos de estagflação, por El-Erian

Fernando Dantas

28 de fevereiro de 2011 | 20h07

Essa é uma versão mais longa da entrevista que fiz com Mohamed El-Erian, publicada no Estado de domingo.

À frente do Pimco, o maior fundo de investimentos do mundo, com US$ 1,24 trilhão em ativos no final de 2010, Mohamed El-Erian está exultante com os recentes acontecimentos no Egito, mas preocupado com os efeitos da alta do petróleo na economia global.

Cidadão egípcio (e também americano e francês), El-Erian se diz “incrivelmente orgulhoso” pela forma pacífica como o povo egípcio derrubou a ditadura instalada há décadas no país. No front econômico, porém, ele acha que a alta do petróleo pode trazer um novo período de estagflação à Europa e aos Estados Unidos, similar ao dos anos 70.

Para que isso ocorra, na sua opinião, o petróleo tem de se sustentar no nível atingido em julho de 2008, próximo a US$ 150 o barril, o que depende de a crise política se espalhar para muitos outros países produtores de petróleo. Mas mesmo com o nível atual (o brent fechou a US$ 112 na sexta), El-Erian já vê “ventos inflacionários, mas não um tsunami”.

O economista e financista foi entrevistado pelo Estado, por meio de troca de emails, da Califórnia, onde fica a sede do Pimco.

Por que o sr. diz que os acontecimentos recentes no Oriente Médio e Norte da África são um choque estagflacionário?

Esses eventos, e especialmente a forte alta no preço do petróleo, representam ventos estagflacionários para as economias avançadas. Eles vão reduzir o crescimento e a aumentar as pressões inflacionária em relação ao que aconteceria se nada tivesse acontecido. A extensão do impacto vai depender do tamanho e da duração da alta do preço do petróleo. Com o barril a US$ 100, os ventos estagflacionários não são fortes o suficiente para se traduzir numa estagflação aberta como a que foi vista em meados dos anos 70. O cenário seria outro se os preços do petróleo subissem para os níveis experimentados em julho de 2008, logo antes da crise financeira global.  Porém, para que uma alta desta dimensão se materializasse, seria preciso que as turbulências no Oriente Médio e Norte da África se espalhassem por diversos outros países.

Mas se o preço do petróleo voltar ao nível de meados de 2008, temos risco de crise como nos anos 70?

Se voltarmos para o nível próximo de US$ 150 o barril que vimos naquele momento, os riscos de um período estagflacionário aumentaria significativamente.

A própria redução de consumo, por causa dos preços mais altos do petróleo, não evitaria o efeito inflacionário?

Sim, e é por isso que eu chamo de vento estagflacionário, e não de um tsunami. E, em especial, porque as empresas serão capazes de limitar a alta dos custos (devido ao petróleo mais caro) limitando as suas margens de lucro, ao mesmo tempo em que as economias ainda estarão sentindo os efeitos dos estímulos fiscais e monetários, particularmente os Estados Unidos. Dito isso, não se deve descartar muito rapidamente os lições da história que sugerem quehá três fases distintas de uma mudança inesperada dos preços de petróleo como a que experimentamos recentemente. Em primeiro lugar, a disrupção na oferta leva a uma forte alta nos preços. Depois, e de forma contraintuitiva, os preços mais altos aumentam a demanda inicialmente à medida que alguns consumidores correm para fazer estoques (e eu penso em motoristas enchendo seus tanques e países ampliando suas reservas estratégicas), e outros fazem hedge (proteção) contra altas futuras do petróleo – pense nas companhias aéreas. Num terceiro momento, os preços mais altos do petróleo causam destruição da demanda do produto.

O sr. acha que, além do petróleo, as demais commodities vão subir? Na verdade, houve até um recuo recente das commodities agrícolas?

Há diversos fatores interagindo aqui. Em termos estruturais, nós estamos assistindo a um persistente aumento na demanda devido à decolagem das economias emergentes em geral, e da China em particular. À medida que as pessoas nesses países têm aumento nas suas rendas, elas consomem mais. Também, do lado da oferta, há agora um prêmio de risco maior devido a disrupções relacionadas ao clima. Em termos cíclcios, as maciças injeções de liquidez pelos bancos centrais ocidentais, e pelo Federal Reserve (Fed) americano em particular, acentuaram o impacto dos desequilíbrios entre demanda e oferta. A economia americana não é capaz de absorver produtivamente toda esta liquidez. Como água jogada sobre uma superfície relativamente dura, as injeções respingam para todos os lados – seja em fluxos de capital para economias emergentes ou diversificação da ativos na direção dos mercados de commodities. Finalmente, em termos táticos, nós provavelmente veremos ondas de realização de lucro depois de cada alta aguda e rápida de preços. Coloque todas essas coisas juntas, e o prognóstico é de preços relativamente altos e voláteis para as commodities nas próximas semanas.

Como a alta do petróleo pode afetar a recuperação americana e os problemas enfrentados pela Europa?

Ela vai desacelerar, mas não eliminar o crescimento da demada americana, em função tanto de efeitos nas famílias quanto nas empresas. As famílias terão menos renda disponível para usar em gastos discricionários. E uma grande parte do gasto adicional em petróleo fluirá para outros países. As empresas vão enfrentar preços mais altos de insumos que se traduzirão numa mescal de preços finais mais altos e margens de lucros mais baixas. Se for sustentado, esse efeito pode também limitar o entusiasmo por aumentar as contratações. Na Europa, o choque dos preços do petróleo vai aumentar os já consideráveis desafios enfrentados por alguns dos países periféricos, particularmente Grécia, Irlanda e Portugal. Neles, os efeitos na demanda e na produção são acentuados pela gradua pressão sobre a já frágil situação orçamentária.

Mas a Europa parece um pouco melhor agora. O pior já passou?

Sim e não. Sim, no sentido de que o risco de contágio para países maiores, como Espanha e Itália, foi reduzido pelas ações tomadas nestes países. Este é particularmente o caso da Espanha, onde importantes passos foram tomados para reforçar o sistema financeiro, inclusive forçando as Cajas a levantar capital, fundirem-se ou, em último caso, serem nacionalizadas. Se isso for feito de maneira correta, a Espanha pode evitar ter as suas finanças públicas contaminadas pelo resgate de outros setores (da economia do país). Em outras palavras, porque a Espanha não é a Grécia, e não precisa ser a Irlanda. Mas, voltando a sua pergunta, a resposta, por outro lado, é não, porque ainda falta lidar de maneira apropriada com a Grécia, Irlanda e Portugal, e de uma maneira que seja sustentável, com os seus problemas duplos de uma grande rescaldo de endividamento e perspectivas ruins de crescimento. A abordagem de política econômica, que tem sido simplesmente a de empilhar novas dívidas em cima da dívida antiga, simplesmente toca o problema com a barriga. Desse jeito, a calma atual não deve durar muito.

E qual deve ser o impacto da alta do petróleo em grandes economias emergentes com risco de sobreaquecimento, como China, Brasil e Índia?

Considerando suas condições iniciais relativamente fortes, essas economias emergentes com importância sistêmica estão bem colocadas em relação aos desafios de um panorama global mais incerto. Elas tem colchões de reservas mais do que adequeados. Elas também têm flexibilidade em termos de política econômica, e as autoridades econômicas parecem ter os riscos no seu foco. É importante notar ainda que alguns países estão se beneficiando pela alta intensa dos preços das commodities. E são países não só do mundo emergente, mas também das nações industrializadas. Pense na Austrália, no Canadá e na Noruega. Isso reflete um tema importante que ainda não ganhou destaque: nós vamos provavelmente assistir muito mais diferenciação (entre países) daqui para a frente.

Como o sr. vê especificamente as perspectivas do Brasil? Considera que há risco de sobreaquecimento?

Nós continuamos otimistas sobre as perspectivas do Brasil. Nós vemos o País firmemente na trilha de crescimento estrutural, criação de empregos, alívio da pobreza e solidez financeira. Pela sua própria natureza, esse processo incluirá algumas trepidações. O risco de superaquecimento no curto prazo é um deles. Nesse sentido, estamos encorajados pelos passos tomados recentemente pelo governo para reforçar a situação fiscal. Isso é chave para garantir que, mantendo-se a estabilidade macroeconômica, a política monetária não seja sobrecarregada e a taxa de câmbio não se valorize demais.

Como investidor, o sr. ainda considera o Brasil uma boa compra?

Sim, consideramos.

Como o sr. se sente pessoalmente, como cidadão egípcio, com a queda da ditadura no país? Está otimista com o futuro?

Estou muito, muito orgulhoso da revolução pacífica egípcia. Como Tom Friedman (célebre jornalista americano) do New York Times colocou, esta foi uma revolução “no Egito, (feita) pelo Egito, e para o Egito”. Eu sinto afinidade com o Egito e sou incrivelmente orgulhoso da minha herança egípcia. Nos 18 dias que levaram à mudança de regime, eu experimentei todo um arco de emoções. De uma admiração incrível, orgulho e excitamento pela forma como o povo egípcio foi para as ruas pacificamente por um futuro melhor, à aversão e uma grande tristeza pela violência infligida pelos capangas do velho regime, à alegria por uma revolução bem-sucedida que envolveu pessoas de todas as idades e religiões, e que não requereu nem precisou de assistência estrangeira. E eu fui tomado também por preocupações construtivas sobre o que virá agora na nova trilha do Egito em direção a uma maior democracia e às liberdades individuais.

Como egípcio e profissional  altamente qualificado em Economia e Finanças, o sr. consideraria um eventual convite para contribuir nesta nova fase da história do país?

Há egípcios muito mais qualificados do que eu, e que fariam um trabalho muito melhor.

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