Por que sobe o dólar?

Mercado percebeu de repente que déficit em conta corrente é maior do que se pensava (em parte por revisão metodológica do BC) e juro está muito baixo. Talvez o dólar a R$ 4,2 não esteja tão caro. Conversei com Fernando Rocha, do JGP.

Fernando Dantas

21 de novembro de 2019 | 18h24

O dólar a R$ 4,20 está caro? A resposta talvez seja negativa se for levado em consideração que o Brasil, que deve crescer apenas em torno de 1% este ano, pode produzir um déficit em conta corrente de 2,5% do PIB.

A análise é de Fernando Rocha, economista-chefe e sócio da gestora JGP.

Houve uma mudança relativamente súbita nas informações e na percepção do mercado sobre as contas externas brasileiras.

O Banco Central (BC) revisou recentemente a metodologia do balanço de pagamentos, e o que se viu foram déficits em conta corrente maiores nos últimos três anos.

Como mostra recente artigo no Blog do Ibre de Livio Ribeiro, pesquisador da instituição, o déficit em conta corrente de 2017 saiu (da velha metodologia para a nova) de 0,3% para 0,7% do PIB; o de 2018 de 0,8% para 1,2%; e o acumulado em 12 meses até agosto de 2019 de 1,3% para 1,7%.

Rocha estima que, na nova metodologia, o déficit em conta corrente feche 2019 em US$ 54 bilhões, ou aproximadamente 2,5% do PIB.

A questão metodológica tem origem na permissão para que exportadores mantenham seus dólares indefinidamente fora do Brasil, concedida em 2008, tempos de fartura cambial e apreciação do real. A medida fez com que o BC perdesse a capacidade de acompanhar precisamente o destino desses recursos lá fora.

As empresas exportadoras passaram a usá-los para pagar importações ou serviços no exterior, como seguros ou frete. Recentemente, foi concluído um censo sobre esses recursos, que permitiu mapeá-los detalhadamente e incluí-los nas contas externas. Daí vem as diferenças.

De qualquer forma, é intrigante (e desanimador) que o Brasil, com um ritmo de crescimento tão débil, já esteja produzindo um déficit em conta corrente acima de 2% do PIB.

Historicamente, um nível de 4% a 4,5% de déficit externo tem sido uma espécie de teto que, se atingido e ultrapassado, acende uma luz amarela em relação ao risco de crises de balanço de pagamento e/ou recessões. A megarrecessão de 2014-2016 foi precedida por déficit em conta corrente nesses níveis.

“Se minha projeção de 2,5% para este ano estiver correta, já percorremos metade do caminho”, observa Rocha.

Outra faceta da história é o juro muito baixo. O Brasil já não atrai “hot-money”, fluxos de curto prazo em busca de juros elevados, como muleta para financiar o déficit em conta corrente.

A propósito, Rocha nota que, desde outubro do ano passado, o valor de um real em pesos mexicanos caiu de 5,50 para 4,50.

Curiosamente, é aproximadamente o período em que, no México, se instalou um governo de esquerda que incomoda os mercados – de López Obrador, o “AMLO” – e no Brasil um governo de direita com uma agenda liberal. Qual a explicação? Pode ser em parte porque no México os juros estão bem mais altos.

O aspecto positivo é que o Brasil ainda tem bastante investimento direto externo (FDI, na sigla em inglês) para cobrir o déficit em conta corrente. No ano passado, entraram liquidamente US$ 76,8 bilhões, sendo US$ 56 bilhões de participação em capital e o restante em empréstimos intercompanhia.

Rocha estima que em 2019 as participações em capital, que considera mais relevantes como fonte de financiamento do balanço de pagamentos, possam chegar a US$ 60 bilhões.

É um bom número, mas tem um porém. Ele nota que esse FDI tem ido mais para projetos “brown field”, isto é, aquisição de empresas e negócios brasileiros por estrangeiros, do que “green field”, isto é, investimentos em novas unidades produtivas.

Tipicamente, na visão do economista, estrangeiros estão comprando “cash cows” (vacas em que se ordenha caixa), expressão para bons negócios com muita geração de caixa. Mas as remessas de lucros e investimentos também estão aumentando – logo, o que entra por um lado pode sair pelo outro: aquisição de cash cow com posterior envio do dinheiro angariado para fora do país.

Mas não são só os estrangeiros que estão remetendo. Com os juros domésticos muito baixos, empresas brasileiras estão optando por quitar dívidas externas e tomar emprestado em reais. É algo que pode melhorar a cara do balanço de pagamentos no médio prazo, mas no curto significa mais saída de dólares.

Se o balanço de pagamentos ficar deficitário – o que entra pela conta de capitais é inferior ao que sai pela conta corrente – de forma relevante, ou o real se deprecia ainda mais, ou o BC vende reservas, ou os dois. O BC já vem vendendo reservas desde agosto, mas só para substituir o que vence em swap cambial, sem mexer na posição cambial líquida.

Mas o maior incômodo mesmo dessa história toda é o Brasil produzir déficit em conta corrente de 2,5% do PIB num ano de crescimento do PIB de 1%. Parece incongruente com a relação entre essas duas variáveis no passado. O País crescia mais antes de chegar nesse nível de déficit externo.

Entender o porquê disso é uma pauta importante, para Rocha. É particularmente intrigante porque a economia parece muito longe de superaquecida, exibindo grande capacidade ociosa e inflação muito baixa.

Uma causa conjuntural óbvia é a crise na Argentina e seu impacto negativo nas exportações brasileiras de manufaturados. A turbulência política tem se alastrado na América Latina, mercado relevante para a indústria nacional. O esfriamento do comércio global na esteira do conflito comercial entre Estados Unidos e China também pesa.

É possível especular também, nota o economista, em até que ponto a desindustrialização nos últimos anos teria levado o Brasil a uma situação em que uma parcela maior do consumo interno de manufaturados tem que se provida por importações.

De qualquer forma, é cedo para bater o martelo nessa ou naquela explicação. O fato é que a pressão no real pode ser mais consistente e fundamentada do que parece, o que complica a vida do Banco Central.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 19/11/19, terça-feira.