Quando os juros caem

Mercado empurra os juros futuros para baixo, contando com a reforma da Previdência, que abriria caminho para novos cortes da Selic. Será que é isso mesmo?

Fernando Dantas

29 de maio de 2019 | 11h16

A curva de juros cai e vencimentos registram recorde de baixa, sinalizando cortes da Selic entre agosto e a outubro.

Há pouco (manhã de 28/5, terça-feira), como notava um gestor, com o CDI a 6,40%, o vencimento do DI de janeiro 2021 era cotado a 6,67% e o de janeiro de 2022 a 7,29%. Isso significa, supondo manutenção da Selic, carregar uma aplicação por um ano e meio para ganhar 0,27 ponto base em relação ao curtíssimo prazo, ou por dois anos e meio para ganhar 0,89 bp (na sigla em inglês).

“Só justifica se houver corte da Selic”, diz a fonte, lembrando que vencimentos mais longos incluem o componente do risco. E mesmo o vencimento de janeiro 2020, a 6,31%, abaixo da Selic, já embute apostas no corte da taxa básica.

A narrativa por detrás dessas cotações é de aprovação, provavelmente antes do recesso parlamentar do meio do ano, de um relatório robusto da reforma da Previdência, com economias fiscais em dez anos de R$ 900 milhões a R$ 1 trilhão. No terceiro trimestre, a reforma passaria na sua primeira votação na Câmara, preservando economias fiscais num montante bem palatável para a equipe econômica e o mercado. Na sequência, o BC começaria a reduzir a Selic.

A aprovação na primeira rodada da Câmara é vista como 70% a 80% do caminho andado, porque a esquerda é mais minoritária no Senado. Os partidos de esquerda detêm cerca de 30% das cadeiras da Câmara e 25% do Senado.

E se raciocina que a Câmara, tendo aprovado uma vez, não voltaria atrás na segunda – mas alguns cientistas políticos alertam que o governo Bolsonaro, ao não organizar uma base de apoio formal, está fadado a ter que lutar por maiorias (3/5 no caso da emenda constitucional da reforma da Previdência) a cada nova votação nas duas Casas do Congresso.

Evidentemente, as notícias de hoje deram fôlego à visão otimista que se reflete nos juros futuros (assim como no dólar e na bolsa): o “pacto de crescimento” entre os Três Poderes e a disposição de Rodrigo Maia (DEM-RJ), presidente da Câmara, de apressar o relator Sandro Moreira (PSDB-SP) para que o relatório da Comissão Especial da reforma da Previdência seja aprovado até 15 de junho.

Uma visão mais cautelosa ainda considera que há encalços no caminho de novos cortes da Selic, mesmo que a tramitação da Previdência transcorra segundo o roteiro acima (que está longe de garantido).

O primeiro é que as expectativas do mercado para a inflação de 2020 e 2021 (2019 já começar a se retirar do horizonte da política monetária) estão nas metas, e as últimas projeções do modelo do BC em diferentes cenários também não indicam grande espaço para afrouxamento.

Em segundo lugar, há a questão do câmbio. Evidentemente, a aprovação de uma reforma da Previdência substancial numa primeira votação da Câmara reforça um cenário em que o dólar não dispara. Mas há também a questão do diferencial entre o juro externo (especialmente americano) e o brasileiro, que hoje já está mais baixo do que o mesmo spread para emergentes como México e Turquia. Os riscos do cenário internacional são complexos e nebulosos, e o BC provavelmente não quer fazer nada que facilite a importação de volatilidade caso sustos globais ocorram.

Finalmente, existe o efeito líquido da eventual aprovação da reforma da Previdência na demanda. Uma queda forte da incerteza e o aumento consequente da confiança podem impulsionar a economia, o que em tese poderia – a defender da força do efeito – tornar dispensável novas rodadas de flexibilização monetária.

Essa visão mais cautelosa não descarta novos cortes da Selic, mas considera que o BC pode querer um pouco mais de tempo para pensar, mesmo após um eventual voto do plenário da Câmara favorável à reforma da Previdência em algum momento do terceiro trimestre.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 28/5/19, terça-feira.

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