Será que a Selic ainda está alta?

Surpresas em termos de desinflação e de indicadores fracos de consumo e varejo levantam dúvida se o Copom ainda tem bastante o que empurrar a economia.

Fernando Dantas

06 Março 2018 | 16h45

Uma eventual surpresa desinflacionária em 2018 é, sem dúvida, um “bom problema” por um lado. Mas ainda assim pode vir a ser um problema nada trivial para o Banco Central e para a política econômica em geral.

O Focus está prevendo uma inflação de 3,7% em 2018. Mas há uma corrente de analistas que vê chances muito reais de o IPCA ficar bem menor do que isso, algo como 0,5 ponto porcentual (pp) abaixo, em torno de 3,2%. Na verdade, há até quem veja possibilidade de que o IPCA seja ainda menor.

Os elementos principais dessa diferença são a alimentação, que para a corrente acima pode ter inflação em torno de 2%, metade do previsto pelo mercado; e os serviços e componentes em geral mais sensíveis à política monetária. Neste segundo caso, todo mundo está de olho em como os serviços e o consumo das famílias ratearam ante as projeções do mercado no PIB do quarto trimestre. E houve também desapontamentos no varejo.

Talvez a diferença aqui é que os que vêm prevendo inflação em 2018 bem abaixo da mediana já estão ligados na possibilidade de surpresa desinflacionaria nos serviços há mais tempo, enquanto o mercado como um todo está despertando para esta possibilidade agora.

A boa notícia de um eventual IPCA muito baixo em 2018 é que isso abre as portas para que o ciclo de queda da Selic prossiga: mais um corte de 0,25 pp em março, e quem sabe este não seja o fim. A queda da Selic deixa o mercado animado com os ganhos nos papéis de renda fixa, criando um otimismo de curto prazo que não é ruim para a estabilidade macroeconômica num ano sujeito à montanha-russa das emoções eleitorais.

Adicionalmente, surpresas desinflacionárias sistemáticas significam juro nominal mais baixo no curto prazo e possivelmente juro real mais baixo no médio prazo, o que tira pressão do front da trajetória da dívida pública.

O lado adverso é que, no curto prazo, surpresas desinflacionárias se traduzem em juro real mais alto, e podem prolongar um estado anêmico de retomada, o que não parece ser bom nesta quadra da vida nacional nem em termos econômicos e sociais (obviamente) e nem políticos.

Há analistas que ainda insistem que o BC de Ilan Goldfajn errou ao manter inalterada a Selic nas duas primeiras reuniões do Copom comandadas pelo atual presidente, até finalmente começar o atual ciclo de cortes em outubro de 2016. Ilan teria esperado demais, e isto seria uma causa de a recessão ter durado mais do que o necessário.

O fato, porém, é que, como o presidente do BC colocou, a “espinha dorsal” da inflação foi efetivamente quebrada. Parece ter havido um impressionante ganho em termos de expectativas inflacionárias. Tanto que muitos analistas consideram que a estratégia do BC não apenas foi correta, como foi vitoriosa. Ilan foi eleito no ano passado o melhor banqueiro central do mundo pela publicação The Banker.

Agora, porém, voltar a ter juros reais inadvertidamente altos por causa de novas surpresas desinflacionárias pareceria mais um castigo inútil da economia, uma vez que a espinha da inflação já foi quebrada e as expectativas domadas.

Uma discussão que toma corpo é sobre até que ponto a liberação do FGTS em 2017 teve um papel maior do que se pensava, quiçá preponderante, na recuperação já acontecida. Se este foi o caso, trata-se de um efeito esgotado, que terá que ser substituído – talvez mais rapidamente do que se pensava – por ajustes para baixo na Selic. 2018 não será um ano nada simples para o Copom. (fernando.dantas@estadao.com)

Fernando Dantas é colunista do Broadcast

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 5/3/18, segunda-feira.