Será que é temporária mesmo?

À medida que algumas projeções de inflação já alcançam (ou até ultrapassam) as metas, corrente do mercado vê postura do Banco Central de que o choque inflacionário é temporário como otimista demais.

Fernando Dantas

25 de novembro de 2020 | 11h17

O IPCA-15 de novembro em 0,81%, acima da mediana do Projeções Broadcast, de 0,72%, é mais um capítulo das surpresas inflacionárias para cima dos últimos meses.

A consequência dessas surpresas é que vários analistas já estão projetando IPCA, índice oficial do sistema de metas, para 2020 e 2021 próximos, iguais ou até superiores às metas estipuladas, de respectivamente 4% e 3,75%.

É uma situação incômoda para o Banco Central, considerando-se que a Selic, em 2%, está no nível mais baixo da história e que o Copom estabeleceu um “forward guidance” (“prescrição futura”, na tradução do BC) de que, obedecidas certas circunstâncias, não elevaria a taxa básica por um longo período.

De forma simplificada, pode-se dizer que há duas correntes na avaliação da atual alta inflacionária. Ambas concordam que a razão principal é um monumental choque de oferta, vindo da megadesvalorização do real, das grandes altas das commodities no mercado global e, ligados a estas, dos alimentos no Brasil.

Porém, para o Banco Central e parte dos analistas, a ênfase é no caráter transitório da maior parcela desse choque. Outra corrente, mais preocupada, vê sinais de que o choque pode ter consequências mais duradouras na inflação e nas expectativas.

Solange Srour, economista-chefe do Credit Suisse no Brasil, está no grupo dos que pensam que os choques de oferta serão menos temporários do que julgam os mais otimistas.

Ela vê a combinação de acúmulo muito forte de altas de custos (IGPs em 12 meses na casa de 25%) com uma economia mais forte do que muitos avaliam. As projeções de PIB do Credit são de -4,6% em 2020 e +4,1 em 2021.

A economista aponta que os bens industriais vieram fortes no IPCA-15 (+0,89%), e estoques estão sendo recompostos com preços mais altos.

Segundo Solange, alguns pensam que, à medida que economia reabrir, a pressão atual sobre bens será canalizada para os serviços. Já ela acredita que a demanda continuará a se fortalecer nos dois setores, com a retomada do crédito e do emprego.

Embora os serviços estejam vindo bem atrás, há alguns sinais também de que a inflação nesse setor já não está morta. O núcleo dos serviços subjacentes (medida valorizada pelo BC) em 12 meses saiu de 2,5 para 2,9% entre os IPCA-15 de outubro e novembro.

A alimentação fora de casa, com 0,87% no IPCA-15 de novembro, veio acima da expectativa do Credit (que acertou o índice cheio). Aí pode estar ocorrendo a combinação da alta do custo dos alimentos e da volta progressiva da clientela dos restaurantes. Na esfera do mercado habitacional, os aluguéis e materiais de construção também se moveram.

As projeções de IPCA do Credit Suisse são de 3,6% este ano e 4% em 2021, já acima da meta.

A economista pensa que o forward guidance será retirado, mas não na próxima reunião do Copom (dezembro), talvez na subsequente (janeiro).

Por enquanto, ela vê o BC ainda apostando na sua visão de choque temporário (da qual Solange discorda).

Mesmo no momento em que a prescrição futura for (se for) removida, a economista ainda vê chances de dois discursos da autoridade monetária. O primeiro é mais duro, com foco na inflação cheia. O segundo poderia recorrer à ideia de que só se deve combater os efeitos secundários do choque de oferta.

A retomada do ajuste fiscal em 2021, depois do aumento de 20 pontos percentuais do PIB da dívida pública este ano, naturalmente, é uma interrogação cuja resposta pode ter enorme impacto nas projeções de inflação e PIB.

De qualquer forma, a previsão do Credit é que a Selic comece a subir em junho, com elevação de 0,5 ponto porcentual, e, mantendo esse ritmo nas reuniões seguintes, chegue ao final de 2021 em 4,5%.

Sinais de espalhamento

O economista André Braz, especialista em inflação do Ibre-FGV, tem uma análise do IPCA-15 de novembro e do panorama inflacionário com pontos em comum com Solange, do Credit.

Ele ressalva, inicialmente, que a pressão inflacionária é ainda muito devida aos alimentos, com cerca de 70% da alta acumulada no IPCA e IPCA-15 em 12 meses explicada por esse segmento.

O problema, porém, é que os sinais de espalhamento já se fazem sentir numa sucessão de inflações mensais salgadas que começam a puxar para cima, de forma mais significativa, o acumulado em 12 meses em áreas como mobiliários, materiais de construção civil, eletrodomésticos e equipamento eletrônico.

Ele vê duas explicações possíveis, e não excludentes, para a pressão em bem duráveis. A primeira é a desvalorização cambial, que afeta bens comercializáveis e seus componentes, como madeira, celulose, PVC etc. Em alguns casos, essa pressão se combina com alta internacional de insumos, como em tecidos (algodão) ou fios e cabos (cobre).

O segundo fator é a retomada da economia, que pegou a indústria ainda parcialmente desmobilizada pelas quarentenas.

“A indústria tenta atender, não consegue, há gargalos e os preços sobem”, ele resume.

No caso dos serviços, Braz também aponta a alimentação fora de casa como destaque. Atividades como salões de beleza, oficinas mecânicas e estacionamentos ainda não registram espalhamento da inflação, mas já não estão imóveis.

As projeções de Braz para o IPCA estão em 3,5% para 2020 e 3,75% para 2021 (na meta).

Em relação a 2020, ele comenta que o IPCA-15 de novembro, um pouco mais alto que o previsto, pode deslocar a projeção do ano do IPCA cheio para casa de 3,6%/3,7%, aproximando-se da meta de 4%.

Para 2021, a equação é mais complexa. Por um lado, ele projeta um alívio comparativo (a 2020) para a alimentação, a principal vilã inflacionária deste ano.

Por outro, uma série de pressões em outros segmentos, comportados em 2020, podem se fazer sentir. Planos de saúde têm previstos dois aumentos em 2021, já que não houve em 2020. No transporte público, após um ano eleitoral, altas estão represadas e tendem a acontecer. O diesel deve continuar subindo com a retomada global. Serviços tenderão a se normalizar e o câmbio, espera-se, ao menos não vai se depreciar muito além do que já andou.

“Ano que vem, a alimentação deve sair do foco, mas tudo o mais pode entrar no foco – o problema é que alimentos são 15% da inflação e tudo o mais, 85%”, conclui Braz.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 24/11/2020, terça-feira.

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