Volatilidade desnecessária?

Para alguns analistas, atuação do Banco Central vem sendo "nervosa" demais, com excesso de idas e vinda e erros que podem estar contribuindo para deixar os mercados mais turbulentos.

Fernando Dantas

26 de março de 2021 | 21h25

Não há dúvida de que o Banco Central de Roberto Campos Neto vem enfrentando uma prova de fogo para ninguém botar defeito. Pandemia, megadesvalorização, superdesemprego, grande descontrole fiscal, variações selvagens nas expectativas inflacionárias.

Mas como quem está na chuva é para se molhar, há evidentemente muitas críticas à condução do atual BC.

Uma corrente de analistas considera que o Copom cortou demais a Selic no ano passado, que não deveria ter chegado a 2%.

A questão foi bem debatida à época. Alguns achavam que o BC tinha que reagir estritamente pelo manual do sistema de metas. Como, em meados de 2020, as expectativas inflacionárias caíram para níveis baixíssimos, com risco percebido de a inflação ficar abaixo das metas, não havia por que não continuar cortando a Selic.

Outra corrente – mencionada acima – apontava a grande desvalorização do real e os riscos fiscais como razão para o BC ter parado de cortar antes.

Os fatos parecem ter dado razão a esse segundo grupo. O preço das commodities explodiu, o real continuou a se desvalorizar, e a pressão nos preços em reais de matérias-primas e produtos comercializáveis internacionalmente – incluindo petróleo – mudou radicalmente, para pior, o cenário inflacionário.

A inflação deste ano deve ficar muito acima da meta de 3,75% e se aproximar do limite de tolerância de 5,25%. E o temor passou a ser de que as expectativas ultrapassem significativamente a meta de 2022 de 3,5% (ainda não aconteceu).

Nesse contexto, também há críticas ao forward guidance estabelecido na reunião de agosto do ano passado, dando a entender que o Copom ficaria muito tempo sem elevar a Selic.

Não só o mecanismo foi retirado em janeiro como, na reunião subsequente do Copom, em março, o BC surpreendeu o mercado com uma alta de 0,75 ponto porcentual (pp) da Selic, acima da expectativa de elevação de 0,5pp.

“A política monetária deveria ser como a condução de um transatlântico, em que você tem que frear muito antes de chegar ao porto, mas este BC é muito nervoso, com reações muito de alta frequência”, critica um gestor de recursos.

De qualquer forma, ele nota, como o BC de fato “ficou atrás da curva”, a decisão do 0,75pp tinha mesmo que ser tomada, mas a sua comunicação foi problemática.

A fonte explica que, ao contrário de certo senso comum, a grande presença de gestores de fundos no mercado faz com que a posição “vendida” em juros (equivalente a papéis prefixados que perdem valor com a alta dos juros) prevaleça sobre a posição “comprada” (que ganha com a alta dos juros).

Assim, o mercado tende a reagir mais nervosamente a uma surpresa para cima da Selic do que a uma surpresa para baixo.

Entre a decisão do Copom da reunião de março (dias 16 e 17) e a divulgação da ata, na terça-feira, 23/3, os juros futuros (DI) subiram expressivamente, e a curva chegou a precificar uma alta de 1pp da Selic na reunião de maio.

Na visão da fonte mencionada acima, o BC poderia ter jogado água fria por meio da ata, mas isso não aconteceu. A ata soou um tom “hawk” (temor de inflação) acima do comunicado, para ele, porque o BC enfatizou os riscos para a inflação e afirmou que o hiato do produto havia se reduzido mais do que esperado.

O mercado ficou mais nervoso, e as taxas continuaram se elevando, mas a coisa ficou ainda pior com o box sobre cenários de estresse divulgado no Relatório Trimestral de Inflação (RTI) ontem.

O cenário de estresse fiscal (hipótese drástica de piora das contas públicas) chega a um IPCA de 5,9% em 2022, explodindo em 2,4pp a meta do próximo ano.

Contas do mercado colocam a Selic entre 9% e 10% – e há cálculos piores do que esse – para que, em caso de o cenário de estresse se materializar, o Copom consiga “entregar” aproximadamente a meta de inflação em 2022.

Ninguém está prevendo isso, mas é natural que as barbas fiquem de molho num ambiente já nervoso e incerto.

“Já havia menção ao cenário ruim no RTI anterior, mas as tintas pioraram”, diz o gestor.

A “solução” para acalmar o mercado foi a entrevista de ontem de Campos Neto na apresentação do RTI de março.

O presidente do BC firmou pé na sinalização de alta de 0,75pp em maio (fora a ocorrência de algo muito fora do cenário) e reafirmou que o ajuste será em duas etapas, sendo que a primeira vai deixar a Selic ainda estimulativa, o que quer dizer relevantemente abaixo da taxa neutra de cerca de 6,5%.

Para os que comungam da visão crítica exposta nesta coluna, o BC está gerando volatilidade no mercado desnecessariamente.

Fernando Dantas é colunista do Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 26/3/2021, sexta-feira