Além da confiança

Não há “espírito animal” que resista a uma situação de rentabilidade cadente, em ambiente de custos do endividamento acima da taxa de retorno do capital investido. A queda do investimento começa na falta de confiança no futuro próximo da economia, mas não termina aí.

José Paulo Kupfer

03 Dezembro 2014 | 15h27

Está relativamente bem assentada a ideia de que a anemia dos investimentos privados, no Brasil, se deve à desconfiança dos empresários na condução da política econômica pela presidente Dilma Rousseff. Ausência de transparência, intervencionismo, falta de diálogo são itens com lugar cativo no topo das listas dos diagnósticos oferecidos para explicar as causas do problema. 

Tudo isso esteve presente, em maior ou menor grau, no primeiro governo de Dilma, mas essas causas difusas têm uma raiz real muito bem determinada, Tanto nas empresas de capital aberto como nas maiores fechadas, entre 2011 e 2013, ocorreu uma forte redução nas margens de lucro, que afetou negativamente a taxa de retorno do capital próprio. Além disso, no período, em mais de metade da amostra, a taxa média de retorno do capital investido ficou abaixo do custo médio das dívidas. É veneno duplo para o investimento.

Essas conclusões constam de um levantamento minucioso, a partir dos balanços contábeis de uma amostra ampla e representativa de empresas de capital aberto não financeiras e de maiores entre as de capital fechado, realizado pelo Centro de Estudos de Mercado de Capitais (Cemec), instituição ligada ao Instituto Brasileiro de Mercado de Capitais (Ibmec), sob a coordenação dos economistas Carlos Antonio Rocca, professor da Faculdade de Economia da USP e ex-secretário de Fazenda em São Paulo, e Lauro Modesto Santos Jr. O trabalho, publicado agora em novembro, é uma atualização ampliada de um outro estudo sobre os mesmos temas concluído em março deste ano (http://bit.ly/1tvjKb0).

Não há “espírito animal” — aquela natureza empreendedora, segundo o célebre Keynes, que leva o empresário a arriscar e investir, quando estimulado pelo ambiente econômico e pelas condições do crédito — capaz de resistir a um cenário de rentabilidade cadente, abaixo dos custos de financiamento. “A  taxa de retorno do capital próprio despencou de 16% para 7%, entre 2010 e 2013”, constatou Rocca. “E pelo menos 70% dessa queda se deve à contração do lucro bruto”. Ao mesmo tempo, a partir de 2011, o custo do financiamento das dívidas superou, para um grande número de empresas, o retorno sobre o capital investido.

O recuo das margens produziu um círculo vicioso. A participação dos recursos próprios no financiamento do total do investimento caiu de 53,2%, em 2010, para 41%, em 2013. Assim, mesmo que as perspectivas da economia fossem favoráveis — e, claramente, não eram — a capacidade de financiamento dos investimentos estaria comprometida pela escassez de recursos próprios para bancá-los. Também as  condições de financiamento, entre 2011 e 2013, não se mostraram nada convidativas. O custo das dívidas, de 9,65%, superou a taxa de retorno do capital total, de 8,1%, em média. Essa situação adversa, de acordo com estudo, fez com que caísse de 60% para 51% o porcentual de empresas com taxa de retorno sobre o capital investido superior ao custo médio da dívida.

Na avaliação de Rocca, o principal fator de redução de lucros e de rentabilidade das empresas, que termina afetando diretamente a decisão de investir, é o aumento dos custos de produção sem espaço para repassá-lo aos preços. “Pelo menos na indústria, a combinação de aumento do custo unitário do trabalho, refletindo a elevação dos salários reais acima da evolução da produtividade, com taxa de câmbio valorizada, que dificulta o repasse dos custos de produção aos preços de venda, explica a paradeira dos investimentos”, observa o economista.

O resumo dessa história é que a recuperação da economia vai além da recuperação da confiança. É certo que sem ela não se consegue dar partida a nenhum processo consistente de retomada do crescimento. Mas só com ela, sem corrigir desequilíbrios de preços relativos e destravar a produção, não se irá longe.