Copom mantém juros básicos e sinal é de que não sobem tão cedo

José Paulo Kupfer

12 de dezembro de 2018 | 20h25

Pela sexta vez consecutiva, e mais uma vez por unanimidade, o Comitê de Política Monetária (Copom) manteve, nesta quarta-feira, a taxa básica de juros (taxa Selic) em 6,5% nominais ao ano. Também havia unanimidade de que o resultado da última reunião de 2018 e do Copom formado pela diretoria do Banco Central que assumiu em junho de 2016, com a substituição da então presidente Dilma Roussef por seu vice, Michel Temer, seria o anunciado.

Igualmente como era esperado, o comunicado divulgado no encerramento da reunião não deu pistas dos próximos passos do Copom. Ainda que descreva no texto um cenário de inflação sob controle, abaixo do centro da meta até fins de 2020, e destaque as projeções de mercado para a taxa básica em 2019 e 2020 (7,5% e 8%, respectivamente), não faria sentido o colegiado que se despede sinalizar o roteiro futuro para os juros básicos. Até mesmo a menção de que poderia haver aumento de juros com uma eventual piora do cenário, presente nos últimos comunicados, foi eliminada.

Como é praxe nos comunicados do Copom, o documento faz o balanço dos riscos capazes de afetar a trajetória da inflação no horizonte de um ano e meio. O risco baixista é ditado pelo grau de ociosidade da economia, que pode produzir, inclusive, expectativas deflacionárias maiores do que as esperadas. No lado das eventuais pressões de alta, o Copom localiza possíveis frustrações de expectativas com a continuidade das reformas e ajustes na economia, o que se acentuaria com a deterioração do cenário externo.

Segundo o Copom, da última reunião para cá, o risco baixista, representado pela ociosidade da economia, se elevou e o altista, derivado da quebra na expectativas de realização das reformas, arrefeceu. A interpretação dessa avaliação de riscos leva a se considerar que são maiores as chances de manutenção da taxa básica em 6,5% por um período de tempo mais longo do que antes imaginado, talvez até mesmo meados de 2020. Isso se não houver espaço para cortes na taxa Selic.

Tem se intensificado entre os economistas do mercado financeiro, como pano de fundo dessa questão, discussões sobre o nível em que encontra a taxa de juros neutra da economia. Fácil de definir, mas difícil de medir, a taxa neutra, natural ou de equilíbrio é aquela que mantém a inflação estável, na meta, e a economia operando a plena capacidade. Não sendo uma medida observável, essa taxa ideal precisa ser estimada, a partir de hipóteses e premissas, o que, resumindo, confere-lhe caráter polêmico.

Estimativas conhecidas, de todo modo, convergem na indicação de que a taxa de juro neutra se encontra nas vizinhanças da taxa de juros real no momento, entre 2,5% e 3%. Contudo, com base em cálculos que suportam a possibilidade de que a taxa neutra da economia brasileira esteja em um ponto mais baixo, um número crescente de economistas desconfia que a taxa Selic, de 6,5% nominais, não se encontra tanto assim em terreno “estimulativo” da economia, como alega o Copom. Essa desconfiança se sustenta no fato de que, a política monetária “estimulativa” praticada pelo BC já há bastante tempo não tem impulsionado com mais vigor a atividade econômica.

A moral dessa história é que, se a atividade econômica continuar andando de lado ou avançando muito lentamente, ao mesmo tempo em que a inflação se acomode abaixo do centro da meta — como, aliás, parecem indicar os núcleos de inflação já faz tempo próximos ao piso do intervalo da meta — ganhará corpo a ideia de que haveria espaço para cortar os juros básicos antes de que uma retomada mais vigorosa da economia exija voltar a subir a Selic. Não seria, assim, surpresa se, em algum momento de 2019, comece a crescer a pressão para que o Banco Central e o Copom do novo governo Bolsonaro assuma uma posição “mais ousada” na condução da política monetária. Até lá, a Selic tem tudo para hibernar por um bom tempo.