Moratória, Inflação, o Fator Blooey e o Efeito Rubicon

Paul Krugman

17 de novembro de 2011 | 17h55

Antonia Fatas fez um post ponderado questionando se a ausência de uma moeda própria realmente é importante. E escreve:

No final, moratória, impostos ou impressão de dinheiro são três maneiras de pagar pelos gastos que os governos realizaram. Não são tão diferentes conceitualmente. Num sistema fechado não há nenhuma maneira de impedir a apropriação de recursos dos nossos próprios cidadãos – em certo sentido, decidir entre as três possibilidades é simplesmente uma decisão que implica redistribuição.

Mas acho que ele está um pouco errado sobre as implicações para a crise do euro, por duas razões, ambas tendo a ver com a possibilidade de as expectativas se tornarem realidade ou de um calote.

A primeira, que já tentei explicar, mas aparentemente não o fiz de maneira suficientemente clara,  é o que chamo de Efeito Rubicon.  Cortando e colando porque tenho outras coisas a fazer esta manhã,   é

a tese de que países sem a possibilidade de imprimir moeda estão sujeitos a crises que se autorrealizam  de uma maneira que as nações que têm uma moeda própria não estão. A questão é que o próprio temor de um calote, provocando a elevação dos juros, pode desencadeá-lo – e isso porque existe um aspecto de travessia do Rubicão nesse calote, ou seja, uma vez um país atravesse aquela linha, provavelmente acarretará severos prejuízos para os credores. Um país com  moeda própria não está na mesma posição: mesmo que esse temor provoque um pouco de inflação, não existe nenhuma linha que teria de ser cruzada.

A segunda razão envolve os limites da arbitragem, que venho chamando de Fator Blooey neste contexto. Citando novamente,

Eu consideraria a questão marginal parte de uma questão mais ampla, que acho que seria como afirmam Shleifer-Vishny no seu clássico estudo sobre os limites da arbitragem. O argumento deles é que a queda no preço de algum ativo, mesmo que,  em princípio,  possa ser uma oportunidade de compra, se os elementos fundamentais não mudaram, pode na verdade ser reforçada se houver um grupo limitado de investidores de peso que compram aquele ativo. Por que? Porque as perdas de capital que esses investidores sofrerem poderão forçá-los a se retirar em vez de correr para comprar.

Vejo que é isso que está ocorrendo agora. A maior parte da dívida italiana pode estar em mãos de players domésticos que estão impassíveis,  mas marginalmente estão instituições financeiras que possivelmente serão obrigadas a reduzir seus ativos se as taxas de juro italianas subirem porque,  neste caso,  o valor dos títulos que detêm será reduzido.

De novo, ter o seu próprio banco central capaz de comprar a sua dívida, em vez de depender daqueles investidores de peso, pode  impedir que uma crise se torne realidade.

A questão é que,  se você está fundamentalmente, inegavelmente, impossibilitado de aumentar os tributos o suficiente para pagar suas dívidas, ter o seu próprio banco central pode não importar tanto. Mas Itália e Espanha estão, no pior dos casos, numa zona intermediária e poderão muito bem superar o problema com adequada liquidez. Não ter  uma instituição de empréstimo para recorrer em última instância, portanto, importa, e muito.

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