A austeridade do BC

O Brasil opera com elevada ociosidade na utilização de seus fatores de produção (trabalho e capital)

Claudio Adilson Gonçalez, O Estado de S.Paulo

17 de junho de 2019 | 04h00

Volto ao tema da taxa básica de juros (Selic), dado que amanhã e quarta-feira o Comitê de Política Monetária (Copom) se reunirá para fixá-la, bem como porque meu artigo, publicado neste espaço, em 20/05, defendendo a queda imediata da Selic, recebeu várias críticas de meus colegas economistas.

Reproduzo aqui alguns conceitos técnicos, dado que nem todo leitor da coluna é economista. Basta lembrar que hiato do produto é a diferença entre o valor observado da produção de bens e serviços (PIB efetivo) e aquele que poderia ser obtido com a utilização, em níveis adequados, dos fatores de produção (PIB potencial); e juro neutro é a taxa real de juro que leva o hiato para zero, uma situação teoricamente ideal, dado que, nesse ponto, a economia não trabalharia nem acima de sua capacidade, o que geraria pressões inflacionárias, nem abaixo, o que geraria aumento da taxa de desemprego para níveis acima da taxa de equilíbrio.

Na oportunidade, ressaltei que minhas estimativas indicavam que o hiato do produto está atualmente próximo a -6%, ou seja, a demanda total está 6% abaixo da capacidade de produção do País, e que a taxa neutra de juro de curto prazo (a relevante para a política monetária) é cerca de 2,5% ao ano. Se isso for verdade, o Banco Central (BC) está praticando uma política monetária neutra, não estimulativa, como deveria ser nessas condições.

A primeira crítica que recebi é que a taxa neutra de juro não poderia ter caído tanto (há três anos se estimava que estivesse entre 4% e 5% ao ano), uma vez que não houve crescimento relevante no nível de poupança no País. O erro aqui é confundir taxa neutra de curto prazo com a de longo prazo, esta sim fortemente dependente do nível de poupança. No curto prazo, a taxa neutra sofre os efeitos dos ciclos econômicos, tanto externo como internos, além de outros vários fatores, cujos comportamentos destaco a seguir.

A economia mundial vem se desacelerando em ritmo significativo, o mesmo ocorrendo domesticamente, dado que a tênue recuperação esboçada em 2017 já se esvaneceu. O juro norte-americano dos títulos do Tesouro de dois anos, que utilizo em meus modelos, caiu de 2,98% ao ano, em 8/11/2018, para 1,84% ao ano, em 14/6/2019. As economias da China, da Europa e dos Estados Unidos começam a dar sinais de perda de vigor. O risco soberano do Brasil, medido pelo credit default swap (CDS) caiu de 296 pontos, em agosto do ano passado, para 167 pontos, na última sexta-feira. Além disso, o crescimento potencial per capita brasileiro observado desde 2014 foi praticamente nulo, houve expressiva queda das estimativas de juro neutro nos Estados Unidos, ocorreu forte redução do crédito direcionado no Brasil e a demanda por investimento enfraqueceu-se em função do alto patamar das incertezas. Obviamente, tudo isso teria que jogar o juro neutro de curto prazo para baixo.

Contestam também minha estimativa de hiato do produto de -6%, julgando-a exagerada. Então olhemos para os dados do mercado de trabalho. A taxa de desemprego dessazonalizada encontra-se em 12%, cerca de 3 a 4 pontos porcentuais acima da taxa de equilíbrio desse mercado. Além disso, o número de horas trabalhadas semanais por pessoa ocupada está 4% abaixo de sua mediana histórica. Ou seja, aos 3% de “excesso” de desemprego, temos que somar 4% de redução das horas trabalhadas, o que nos fornece um indicador de 7% de ociosidade no mercado de trabalho, número compatível com minha estimativa de hiato negativo de 6%.

Em resumo, o Brasil opera com elevada ociosidade na utilização de seus fatores de produção (trabalho e capital) e a inflação de preços livres, excluídos alimentos no domicílio, está convergindo para 3%, indicando baixíssimo risco de que o IPCA supere as metas, neste e no próximo ano. Já passou da hora de o BC iniciar uma política monetária estimulativa da atividade econômica.

*ECONOMISTA, DIRETOR-PRESIDENTE DA MCM CONSULTORES, FOI CONSULTOR DO BANCO MUNDIAL, SUBSECRETÁRIO DO TESOURO NACIONAL E CHEFE DA ASSESSORIA ECONÔMICA DO MINISTÉRIO DA FAZENDA

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