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A conta fiscal nos EUA não fecha

Os aumentos de gastos anunciados pelo presidente Biden (27% do PIB) são maiores do que a carga tributária total

Paulo Leme*, O Estado de S. Paulo

01 de maio de 2021 | 23h50

Estou cada vez mais preocupado com a viabilidade fiscal dos EUA: os aumentos de gastos anunciados pelo presidente Biden (27% do PIB) são maiores do que a carga tributária total! Além disso, nos próximos anos os déficits estruturais primários do sistema previdenciário e do Medicare (3,5% do PIB em 2021) crescerão exponencialmente devido ao envelhecimento da população. A conta não fecha, e as medidas tributárias apresentadas até agora não reduzirão o déficit primário. 

Em um cenário otimista (e mais provável), em 2021 a economia americana crescerá 7,0%. No entanto, a taxa de inflação ficará próxima à meta de 2,5% estabelecida pelo Federal Reserve Bank (Fed) e a dinâmica da dívida bruta do setor público (132,8% do PIB em 2020) não crescerá de forma explosiva. Neste cenário, o Fed poderá esperar até o final de 2023 para apertar a política monetária, enquanto que a taxa de juros de 10 anos aumentará gradualmente até 2,25% até o fim do ano. Nestas condições, as perspectivas para o mercado financeiro são boas para o resto do ano. 

Em um cenário pessimista (menos provável), o crescimento da economia americana será maior do que 7,5%, com a inflação acima de 3,5%. Na ausência de um programa para reduzir o déficit primário, em algum momento o mercado financeiro se dará conta de que a dívida pública bruta entrou em uma trajetória insustentável, desancorando as expectativas de inflação e aumentando bruscamente as taxas longas de juros (acima de 3,5%). O Fed teria de apertar abruptamente a política monetária, antecipando o fim do seu programa de recompra de ativos e aumentando a taxa de juros já no ano que vem para ancorar as expectativas e reduzir a inflação, o que levaria a economia a uma recessão. 

O cenário otimista é o mais provável. No entanto, há duas condições para que ele ocorra: precisamos ter programas mais eficientes para combater a pandemia nas economias emergentes; e o governo americano terá de apresentar à sociedade um programa fiscal que seja viável. O governo tem de explicar qual será o tamanho do esforço primário e de onde virão os cortes de gastos e os aumentos de impostos que serão necessários para reduzir o coeficiente dívida/PIB. Até agora, o governo só vem aumentando de forma insustentável os gastos sem apresentar um programa tributário que faça a receita acompanhá-los na mesma proporção. 

A política fiscal está desancorada. Caso o Congresso não aprove uma boa parte dos programas de investimentos, o déficit fiscal primário cairá de 13,6% do PIB, em 2021, para a 6,0% do PIB em 2022. A queda do déficit se deveria também ao aumento da receita gerada pelo crescimento do PIB e à redução da despesa com programas de auxílio ao desemprego. 

De acordo com um estudo do governo americano (gao.gov), para estabilizar o coeficiente dívida/PIB, nos próximos 30 anos o governo terá de implementar um esforço fiscal total de 165% do PIB! O governo poderia atingir esta meta cortando a despesa em 20% ao ano, aumentando a receita em 27% ao ano, ou uma combinação dos dois. Os três grandes obstáculos a um ajuste fiscal desta magnitude são: (a) mais da metade da despesa do governo federal são gastos com a previdência e o Medicare; (b) apenas 30% da despesa é discricionária; e (c) a carga tributária americana é 10 pontos porcentuais do PIB menor do que a carga média dos países da OCDE. Caso o governo Biden consiga implementar o seu programa de investimentos e não aumente proporcionalmente a carga tributária, o hiato fiscal terá de ser financiado por emissão de dívida, por uma desvalorização do dólar e inflação. 

Até o momento, o governo não apresentou nenhum programa fiscal. Os aumentos de impostos à pessoa jurídica e ao segmento de alta renda da pessoa física arrecadam pouco e, provavelmente, serão diluídos pelo Congresso. 

O governo e o mercado financeiro estão subestimando os riscos à viabilidade fiscal e estabilidade de preços. Na vida, tudo tem limite, e isto também se aplica ao orçamento americano. Para que o cenário otimista se materialize, é fundamental que o Congresso americano diminua os programas de investimento e que o Executivo implemente uma estratégia fiscal e tributária que seja viável. Do contrário, o governo perderá a sua credibilidade e o controle sobre a inflação, a estrutura a termo da taxa de juros e a solvência fiscal. 

*PROFESSOR DE FINANÇAS NA UNIVERSIDADE DE MIAMI E PRESIDENTE DO EXECUTIVO COMITÊ GLOBAL DE ALOCAÇÃO, XP PRIVATE 

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