A mudança no cenário internacional

O Brasil não terá mais o auxílio do quadro “benigno” da economia internacional

O Estado de S.Paulo

03 Junho 2018 | 05h00

Com o PIB dos EUA crescendo acima do potencial, a taxa de desemprego abaixo da que não acelera a inflação, e o governo Trump injetando esteroides fiscais na demanda (a redução do “corporate income tax” de 33% para 21%, por exemplo), o dólar teria que se fortalecer. Depreciaram-se as moedas de países maduros e emergentes, sofrendo mais os emergentes mais frágeis e desajustados. 

Uma vítima foi a Argentina. Com um déficit nas contas correntes de quase 5% do PIB; reservas internacionais em torno de apenas US$ 30 bilhões; um déficit fiscal primário semelhante ao do Brasil; e uma dívida pública em grande parte retida por estrangeiros, o país mantinha baixa a taxa de juros mesmo com a inflação próxima de 20% ao ano. Bastou uma contração da demanda de ativos argentinos por parte de estrangeiros (a contraparte da valorização do dólar) para que estancasse o financiamento do déficit externo, obrigando o país a buscar a ajuda do Fundo Monetário Internacional (FMI). 

No passado, crises em um país devedor contagiavam outros devedores. Investidores internacionais com montanhas de ativos de países emergentes - e alavancados - tinham que vender os títulos dos países ajustados para atender às “chamadas de margem” dos títulos do país em crise. Era assim que Guillermo Calvo, um economista crítico dos erros da Argentina, explicava o contágio. Como o Brasil tem um saldo nas contas correntes caminhando para o equilíbrio, um ingresso estável de investimentos diretos, e reservas em torno de US$ 380 bilhões que superam a dívida externa, está livre deste risco. Porém a Argentina é grande importadora de produtos manufaturados brasileiros – principalmente automóveis -, e sua importação despencará, com fortes repercussões na ainda frágil recuperação da produção industrial brasileira. 

O ciclo de valorização do dólar seria mais tênue caso a Europa mantivesse forte crescimento, e o Banco Central Europeu (BCE) iniciasse a normalização monetária. Mario Draghi chegou a emitir esse sinal quando anunciou o final do “easing bias”, mas desde então a queda dos PMI dos países da área do euro indica uma desaceleração, que possivelmente levará ao atraso da normalização monetária. O problema se agravou com a crise da Turquia e com a turbulência política na Itália. A Turquia é muito dependente da importação de petróleo, cujo preço em dólares se elevou, e tem enorme déficit em contas correntes, cujo financiamento depende de ingressos de capitais, que minguaram com a atração exercida pelos EUA e com a instabilidade política. Com isso a lira turca depreciou-se muito acima dos demais emergentes (excetuando a Argentina) obrigando seu banco central a forte elevação da taxa de juros. Embora não esteja na área do euro a Turquia mantém laços econômicos com União Europeia, desacelerando seu crescimento. 

Finalmente, a Itália vive uma turbulência política, novamente trazendo ao centro do palco seu ceticismo com relação à conveniência de permanecer na área do euro, o que já elevou seus prêmios de risco e contribui para a desaceleração. A soma de todos estes eventos aponta para a continuidade de juros próximos de zero na área do euro, prolongando e acentuando a tendência à valorização do dólar. 

O resumo da ópera é que a economia brasileira não terá mais o auxílio do quadro “benigno” da economia internacional. Embora a depreciação recente do real tenha, também uma componente doméstica, vinda dos riscos de natureza fiscal e política em relação à possível atitude do próximo governo, o grosso do movimento de sua moeda tem uma origem externa. Não há muito que o Banco Central possa fazer a esse respeito. Armado de swaps cambiais ele não tem qualquer possibilidade de impedir o movimento de valorização do dólar. Pode, somente, suavizar a depreciação, e para isso terá que vender uma quantidade expressiva de dólares no mercado futuro.

Ainda bem que é assim. Infelizmente, embora muitas empresas brasileiras já tenham reduzido sua alavancagem, ainda têm dívidas elevadas em relação à sua capacidade de gerar caixa e, o que é mais grave, parte importante dessas dívidas é em moeda estrangeira e não perfeitamente coberta por hedge. 

Dessa forma, a depreciação cambial tem um efeito contracionista, com um impacto negativo sobre a atividade econômica que somente pode ser suavizado com o Banco Central vendendo dólares no mercado futuro, o que leva à elevação do estoque de swaps e ao correspondente custo fiscal. 

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