André Dusek
André Dusek

Câmbio, juros e risco fiscal

Até quando o mercado será leniente com a piora adicional dos fundamentos fiscais?

Affonso Celso Pastore, O Estado de S.Paulo

05 de junho de 2022 | 05h00

Apesar das recentes heterodoxias fiscais, que tendem a elevar os prêmios de risco, o real manteve a valorização iniciada em 2022. O que explica essa aparente contradição?

O câmbio tem dois segmentos. O mercado à vista engloba os contratos de câmbio de exportações, importações, investimentos diretos e em carteira, e no mercado futuro estão as operações realizadas através de swaps entre câmbio e juros (CDI). Como o mercado futuro é de 5 a 10 vezes maior do que o mercado à vista, e é um dos mais líquidos do mundo, a taxa cambial é formada no mercado futuro e migra para o mercado à vista através da arbitragem. 

Devemos a Marcio Garcia (Mercado à vista e futuro de câmbio: o rabo balança o cachorro) a demonstração, há mais de 10 anos, de como isto ocorre. Assim, é possível que a valorização do real de R$ 5,60/US$ para perto de R$ 4,70/US$, ocorrida em 2022, seja decorrente da queda da demanda por dólares no mercado futuro de câmbio, mesmo sem o aumento dos fluxos cambiais. 

A maior responsabilidade por tal valorização cabe à política monetária. Quando, finalmente, o BC se convenceu de que estava muito atrás da curva, e elevou fortemente a taxa de juros no fim de 2021, aumentou o custo do swap cambial. O DI de 360 dias atualmente gira em torno de 12% ao ano, quando em 2020 estava próximo de 2%. O excesso de estímulos monetários em 2020 e 2021 barateava o custo do hedge – que é a taxa do CDI –, aumentando a demanda por dólares no mercado futuro. 

Agora, este efeito se inverteu. Porém, se crescer a percepção do risco fiscal, o investidor preferirá arcar com um custo mais alto do hedge. 

Há, assim, duas forças atuando em direções opostas. Para baixar a inflação, o Banco Central terá de manter a taxa de juros próxima dos níveis atuais por um extenso período, o que deverá manter alto o custo do hedge e o real valorizado. Mas o que ocorrerá com o risco fiscal? 

Tomemos o exemplo das mudanças no IPI e no ICMS. Em vez de usar o aumento das receitas da União e dos Estados vindo da inflação e do aumento dos preços do petróleo e das commodities, em 2021 e 2022, para elevar o superávit primário, foram reduzidas as alíquotas do IPI sobre bens industriais e do ICMS sobre combustíveis. O objetivo de medidas heterodoxas como estas é, artificialmente, aumentar o consumo e derrubar a inflação em busca do aumento da popularidade de Bolsonaro

Até quando o mercado será leniente com a piora adicional dos fundamentos fiscais?

Encontrou algum erro? Entre em contato

Comentários

Os comentários são exclusivos para assinantes do Estadão.

O Estadão deixou de dar suporte ao Internet Explorer 9 ou anterior. Clique aqui e saiba mais.