JF Diorio/Estadão - 14/5/2020
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coluna

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Com ajuda do dólar alto, retomada da economia pode surpreender, diz economista-chefe do Bradesco

Para Fernando Honorato, valorização do câmbio pode se traduzir em aumento de investimentos no País, mas discussão sobre reformas precisa ser retomada

Entrevista com

Fernando Honorato, economista-chefe do Bradesco

Thaís Barcellos, O Estado de S.Paulo

02 de junho de 2020 | 09h00

Com o dólar valorizado em relação ao real, o Brasil se tornou barato aos olhos do estrangeiro, o que pode se traduzir em aumento do investimento e retomada surpreendente do crescimento no período pós-pandemia do coronavírus, se o País mantiver o compromisso fiscal e a agenda de reformas, avalia o economista-chefe do Bradesco, Fernando Honorato, em entrevista ao Estadão/Broadcast.

Honorato explica que, na ausência do remédio contra a covid-19, a expectativa do Bradesco é de recuperação gradual diante do receio das pessoas de retornarem à normalidade e do aumento do endividamento de famílias, empresas e governos durante a crise.

"Se a discussão (sobre contas públicas) for melhor do que o cenário base, o PIB pode surpreender. Pode começar já no segundo trimestre uma discussão mais forte sobre a reforma tributária e administrativa, sobre as privatizações. Barato o País já ficou pela depreciação do câmbio. Agora, para a percepção de ficar barato se transformar em uma oportunidade de investimento, depende de olhar para frente e ver que a perspectiva é boa", explica.

O Bradesco alterou a perspectiva para o Produto Interno Bruto (PIB) do Brasil depois do resultado do primeiro trimestre, de queda de 4,0% para recessão de 5,9%. Para 2021, a projeção foi mantida em alta de 3,5%. A seguir os principais pontos da entrevista.

Como o sr. avalia o resultado do PIB do 1º trimestre, de queda de 1,5%? Ajudou na análise sobre a magnitude da crise que estamos vivendo?

A gente tem separado essa crise em três pilares: de saúde pública, de impactos econômicos e de respostas de políticas públicas, de estratégias de saída. Para pensar a atividade, quanto o PIB vai cair este ano quanto vai subir no ano que vem, ainda dependemos muito do primeiro pilar, ou seja, de saúde pública. É o que vai determinar a profundidade e extensão do segundo, que são os impactos econômicos. E até mesmo o terceiro, sobre quais vão ser as respostas de políticas públicas necessárias para mitigar os efeitos (da crise). Então, o que estamos olhando com lupa é ainda o primeiro pilar. Quando os casos do Brasil vão se estabilizar. Aqui, eu diria que há boas e más notícias: as boas notícias são que o Brasil conseguiu ter uma curva menos inclinada do que a maior parte dos países em que houve colapso do sistema de saúde. Isso ajudou bastante a proteger algumas vidas. A má notícia é que a nossa curva ainda não se estabilizou, ainda está crescendo. Os dados do primeiro trimestre e de abril e maio são muito semelhantes ao que temos visto no mundo todo. O dado do primeiro trimestre, em particular, a parte de investimento, que cresceu ainda, é um grande retrovisor. Então tem pouca informação contida naquele PIB que nos ajude a pensar para frente. No segundo trimestre, os indicadores que temos recebidos, tanto públicos quanto privados, apontam para uma queda do PIB que pode chegar a 10%. De novo, muito semelhante à expectativa de outros países: para os Estados Unidos é 10%, para a Europa também em torno de 10%. Me parece uma crise muito sincronizada. Não dá para evitar um impacto muito grande no segundo trimestre.

Considerando que, no Brasil, os casos não se estabilizaram ainda e o isolamento deve durar mais, é possível que nossos dados de atividade sejam piores do que os outros países depois?

É preciso fazer um exercício de engenharia reversa. O Brasil fechou antes do que devia? É praticamente impossível responder e, depois, do ponto de vista de vidas poupadas, ao que tudo indica, que bom que fechamos antes. Fechou antes do ponto de vista de total de casos, não cronológico, porque fechamos junto com Estados Unidos e Europa, mas o nosso número de casos ainda era baixo. Se tivesse aparecido um medicamento, o Brasil seria o país com melhor desempenho econômico, porque fechou antes, poupou vidas. A nossa curva, de fato, ainda não se estabilizou, pode ser que a gente demore mais que outros países. Isso vai implicar em alguns meses ou algumas semanas a mais do ponto de vista de resultado econômico. Pode ser diferente do resto do mundo a partir de junho.

Como o sr. avalia que será o processo de retomada?

A retomada, tanto global quanto do Brasil, depende de uma resposta que a gente não tem, que é a existência do remédio. Se tiver remédio, acho que a vida volta ao normal relativamente rápido. Na ausência de remédio, me parece razoavelmente claro que as pessoas não vão voltar à vida normalmente, então, acho que a retomada tende a ser gradual. O que temos visto é o exemplo da China, que voltou com a produção industrial relativamente rápido, rodando hoje entre 80% a 90%, o comércio está rodando de 50% a 60% do que era o pré-crise e o setor de serviços em 30% a 40%. Isso parece ser um padrão razoável de retomada na ausência de medicamento. As empresas vão ter que se adaptar, tomar alguns protocolos de saúde nas fábricas e nos escritórios, e isso tudo faz com que se tenha não só uma retomada mais gradual, mas custos mais importantes para empresas e a sociedade. Daí que vem nossa projeção: uma queda de 5,9% este ano com alta de 3,5% no ano que vem.

Então, no fim do ano que vem ainda não teremos retomado o patamar pré-crise?

Sim, no cenário base a gente ainda não retoma. Mas aqui eu tenho muitas dúvidas. Estamos vendo um quadro em que há um aumento da taxa de desemprego que é importante, a renda das famílias sendo impactada, e o governo e as empresas saindo mais endividados dessa crise. Todo mundo sai um pouco mais endividado dessa crise. E isso naturalmente faz com que a renda disponível de todos os agentes seja impactada ao longo dos próximos anos. Daí vem essa ideia de crescimento de 3,5% em 2021. Dito isso, preciso fazer duas qualificações importantes, uma técnica e uma de cenário. A técnica é que a projeção de 3,5% do ano que vem já tem embutida uma recuperação forte na margem (alta de 5,5% do PIB no 3º trimestre e de 2,0% no 4º trimestre). Então, para o efeito média do PIB, o carrego estatístico, como caiu no primeiro trimestre e vai cair mais no segundo, conta muito. Então, ainda vai estar abaixo, mas tem uma aceleração importante na margem, que dá um sentimento diferente. O segundo é se vamos ter condições de surpreender no pós-crise. Se nossa agenda de reformas avançar, se nós tivermos uma perspectiva de ter o teto de gastos mantido e, portanto, uma redução do prêmio de risco fiscal, temos condições de manter os juros baixos por um período longo. Aliás, é parte do nosso cenário (2,25% para Selic até o fim de 2021) e o crédito junto com as ações do Banco Central de liquidez pode ser um catalisador. Há ainda um elemento que é chave: essa depreciação do câmbio tornou o Brasil mais barato. Então, se formos capazes de retomar a agenda de reformas nesse contexto de compromisso com as contas públicas, o Brasil tem chance de surpreender. Mas essa surpresa não é o cenário base ainda. Precisa ver esses desenvolvimentos para que a surpresa se torne o cenário base e possamos crescer mais do que 3,5% no ano que vem.

De que depende essa surpresa, se o cenário básico contempla juros baixos, retomada da agenda de reformas e manutenção do teto de gastos? O crescimento viria da maior atratividade do País para o investidor estrangeiro?

O cenário base é a alguma retomada de agenda de reformas, manutenção do teto e de juros baixos. Mas temos incerteza de como vai se dar a discussão disso tudo, em particular das contas públicas no próximo ano. Se a discussão for melhor do que o cenário base, o PIB pode surpreender. Pode começar já no segundo trimestre uma discussão mais forte sobre a reforma tributária e administrativa, sobre as privatizações. Barato o País já ficou pela depreciação do câmbio. Agora, para a percepção de ficar barato se transformar em uma oportunidade de investimento, depende de olhar para frente e ver que a perspectiva é boa. Precisa ver como vai ser o cenário pós-pandemia.

Por que o câmbio brasileiro se descolou tanto dos emergentes nos últimos meses?

Se a gente for muito objetivo, o Brasil é um país que tem uma performance relativa que varia mais do que o mercado, tanto que, na melhora, a gente melhorou mais também. Essa é uma característica que deriva, de um lado, da profundidade do nosso sistema financeiro e, muitas vezes, os investidores usam os ativos brasileiros para fazer proteção ou se defender de outros mercados, isso é histórico. Mas tem uma segunda dimensão, que eu acho que nos fez descolar nessa crise. O Brasil vinha fazendo uma agenda de reformas bem interessante, mas o nível da dívida pública ainda era muito alto, então, com o choque da pandemia, nossa dívida pública vai saltar bastante. Isso se combina com uma queda muito grande do crescimento, por causa também dos efeitos da pandemia. Mas antes disso o Brasil vinha crescendo pouco, então, as reformas não tiveram tempo de maturar. Ao não crescer, a dívida pública continua crescendo em relação ao PIB. Não crescer gera todo tipo de tensão política que você pode imaginar. Acho que foi isso que aconteceu no momento em que a cotação do dólar bateu em R$ 5,90, que fez com que o País descolasse muito dos pares.

O que ajudou uma tímida recuperação da moeda brasileira no fim do maio?

Para a segunda metade do mês, (o investidor) começou a se dar conta de que o Brasil pode surpreender em alguma medida. Porque ainda temos o teto de gastos, então todo o aumento da dívida está sujeito ao teto. Além disso, até agora, todos os sinais emitidos pelo governo e pelo Congresso são de circunscrever os gastos ao orçamento de guerra, ao combate à pandemia. Então (o investidor) começa a ver que o País não destruiu ainda o regime fiscal. Houve dúvidas no início de maio, mas não foi destruído. E, por último, as pessoas começaram a se dar conta de que, naqueles níveis de câmbio, o Brasil ia ter um superávit em conta corrente monumental no próximo ano. O Bradesco estima que, com R$ 5,50 de câmbio, o superávit já deve ser de US$ 10 bilhões a US$ 15 bilhões no ano que vem, o que seria uma variação de US$ 60 bilhões a 70 bilhões de dólares (Em 2019, o déficit foi de quase US$ 50 bilhões e o Bradesco projeta -US$ 7 bilhões para 2020). Isso tudo começa a entrar no radar e a valorizar a moeda. Os ruídos políticos do mês de maio são importantes na extensão que afetam a percepção de continuidade de reformas e desse tema da dívida. Por isso, o tema da dívida é o mais importante. Se tiver uma coalizão política que leve a uma retomada de agenda de reformas, qualquer eventual ruído político fica em segundo plano diante da perspectiva de solvência. O investidor vai ser pragmático e verificar se o País é solvente, que está com uma taxa de juros alta ainda na curva média, longa de juros, e que está ficando barato. Então, perfeito. Pode ser uma baita oportunidade de investimento no Brasil.

Os sinais políticos têm sido construtivos nesse sentido de retomada da agenda de reformas?

Tem um sinal que, até então, ficou um pouco independente desses ruídos políticos, que foi o fato de a equipe econômica e o Congresso limitarem os gastos ao orçamento de guerra. Isso foi muito importante. Os investidores tiveram muita dúvida sobre isso, se não ia virar uma farra fiscal. Houve sinais contundentes de que não, de que ia ficar limitado. Isso tudo está se desenrolando, mas até agora tem sido assim. O segundo é que tem uma tentativa de formação de coalizão no Congresso que, até este momento, está comprometida com a equipe econômica. Na semana passada, as tentativas de aumentar os benefícios para além do que seria razoável foram bloqueadas por essa coalizão política. Na margem, também tem sinais um pouco melhores no relacionamento junto ao Congresso. Mas esse é um filme que está se desenrolando. O ponto fundamental para mim é se o teto de gastos vai ser mantido e se a gente volta para uma trajetória de reformas depois da pandemia. Se voltar, qualquer ruído político fica secundário.

A escalada de protestos políticos e sociais pode dificultar a retomada da economia?

Acho que há naturezas diferentes de manifestações sociais. Se a natureza for uma crise econômica mais severa, tende a ter uma implicação para a retomada. Sendo objetivo, por exemplo, se há protestos porque o desemprego subiu muito, por uma mudança completa na política econômica, porque, por exemplo, as políticas sociais não têm chegado. Mas parece que não foi isso que aconteceu, não acho que a gente esteja vendo isso ainda. Até porque o programa de R$ 600 tem chegado, temos visto várias iniciativas para mitigar os impactos econômicos. Quando são protestos com natureza política, a implicação econômica pode ser diferente. Sendo pacíficos e dentro da legalidade, em geral, têm um efeito menor sobre a perspectiva de retomada econômica, até porque, primeiro, pode prevalecer a agenda econômica. Se tiver um ambiente econômico minimamente organizado, os protestos são parte da democracia, de qualquer lado que apareçam, e tendem a ter um peso pequeno na retomada.

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