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Lições da nossa história

A única forma de estimular as empresas a investir novamente é reduzindo o custo da dívida e ampliando a demanda

Affonso Celso Pastore*, O Estado de S.Paulo

24 de dezembro de 2016 | 15h36

O crescimento excessivo dos gastos públicos é uma característica comum a todas as crises vividas pelo Brasil desde o início dos anos 70. Entre 1973 e o início dos anos 80 o governo usou empresas estatais para realizar um ambicioso programa de investimentos, elevando a formação bruta de capital fixo até 24% do PIB.

Não repetimos taxas de crescimento tão altas quanto as do período do “milagre brasileiro”, de 1968 a 1972, mas chegamos perto. Naqueles anos as poupanças domésticas também eram insuficientes para financiar os investimentos e os déficits nas contas correntes foram financiados com dívida externa, que em 4 anos saltou de 15% para 50% do PIB, ocorrendo a insolvência quando Volker elevou a taxa de juros nos Estados Unidos. A crise da dívida externa deu início à “década perdida”, nos anos 80, com uma superinflação alimentada por déficits públicos financiados com emissão de moeda, que se propagava com a indexação de preços e salários.

A reforma monetária do Plano Real nos livrou da indexação e estabeleceu os dois pilares fundamentais da estabilização: o regime de metas de inflação e as metas de superávit primário, além de aperfeiçoamentos importantes como a Lei de Responsabilidade Fiscal, mas não atacou o crescimento dos gastos, preferindo aumentar a carga tributária e a receita de privatizações.

Por algum tempo assistimos à queda da relação dívida/PIB, mas a nossa capacidade de gerar receitas se esgotou, o que, somado ao abandono das boas práticas econômicas e ao abuso de estímulos para promover artificialmente o crescimento, culminou nos déficits primários e no aumento explosivo da dívida pública, que cresceu 14 pontos porcentuais do PIB em apenas dois anos. Quando isso ocorreu não faltaram advertências de que corríamos o risco da dominância fiscal, mas também não faltaram palpites propondo que seria menos custoso usar o imposto inflacionário, em vez de realizar reformas, para gerar uma dinâmica de dívida mais favorável. Felizmente já tínhamos vivido essa experiência nos anos 80 e sabemos qual é o seu custo.

Era preciso abandonar a feitiçaria econômica, permitindo que o Banco Central cumprisse a sua função no controle da inflação, e encarar de frente o compromisso com um ciclo de reformas, começando pela aprovação da emenda constitucional que congela os gastos em termos reais. O segundo passo nessa agenda é a reforma da Previdência, com o estabelecimento de uma idade mínima de aposentadoria compatível com a realidade demográfica do País, encerrando a generosidade e as distorções do sistema atual. A reforma é impopular, com a probabilidade de aprova-la sendo penalizada pela fraqueza política do governo e pela reação – à beira do pânico – de deputados e senadores contra as consequências de sua exposição a atos de corrupção, mas que precisa ser realizada sob pena de levar a um aumento exagerado da carga tributária.

O retorno dos superávits primários somente ocorrerá com a elevação das receitas vinda da retomada do crescimento, mas isso não será fácil. A recessão deixou a grande maioria das empresas brasileiras em uma situação precária, e vale a pena descrevê-la em linhas gerais. Despencou a geração de caixa das empresas – o Ebitda –, fazendo com que a relação dívida/Ebitda saltasse para níveis próximos da insolvência, e para se ajustar elas: venderam ativos para abater dívida; cortaram fortemente os investimentos em capital fixo trazendo-os abaixo da depreciação do capital; reduziram o capital de giro; e demitiram pessoal. Melhoraram a sua geração de caixa, mas encolheram a uma fração do tamanho anterior, fragilizando-se.

Diante dos riscos políticos e do fraco desempenho da economia, a única forma de estimulá-las a investir novamente é reduzindo o custo da dívida e ampliando a demanda, o que requer a queda acentuada da taxa de juros. O Banco Central terá que escolher uma intensidade de queda que não o force a abandonar o compromisso com a meta de inflação, mas não poderá se eximir de olhar, também, para o lado real da economia.

A situação das empresas agravou-se ainda mais devido à queda da produtividade do trabalho combinada com a excessiva proteção aos salários – particularmente o salário mínimo – e com isso cresceu o custo unitário do trabalho, reduzindo a competitividade. A solução permanente para esse problema está na implementação de reformas que tornem os salários reais mais flexíveis, mas enquanto elas não vêm o elevado custo unitário do trabalho medido em reais poderá ser parcialmente compensado por um real mais depreciado. A queda da taxa de juros desestimula os ingressos de capitais, depreciando o real, e atende a esse objetivo.

Mas será que não estamos exigindo demais do Banco Central? Minha resposta é que não. Nos últimos meses ele já reconquistou a credibilidade no seu compromisso com a meta e a inflação vem caindo acentuadamente, o que permite que calibre a intensidade da queda de juros para buscar uma retomada mais rápida do crescimento. Dessa forma, estará cooperando com a autoridade fiscal, pois a elevação das receitas contribuirá, no futuro, para o estabelecimento de uma dinâmica mais favorável da dívida e para a percepção de riscos mais baixos por parte dos empresários. Ainda assim, a política monetária não pode ser a única responsável pelos estímulos ao crescimento.

O governo precisa ampliar a agenda de reformas microeconômicas, que só recentemente apareceram em seu painel de opção. Além de acelerar as concessões para ativar os investimentos em infraestrutura, deve agir para definir as regras nos investimentos no complexo de óleo e gás. A soma desses dois programas tem efeitos diretos e indiretos importantes na formação bruta de capital fixo e será de grande ajuda na retomada do crescimento.

*Ex-presidente do Banco Central e sócio da AC Pastore & Associados 

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