No fio da navalha

O novo presidente do BC terá de achar um ponto certo entre juros e câmbio

José Paulo Kupfer, O Estado de S.Paulo

14 Junho 2016 | 05h00

Agora sob nova direção, o Banco Central promete mudar a execução da política monetária. Na cerimônia de transmissão de cargo, o novo presidente, Ilan Goldfajn, reafirmou, de modo enfático, o discurso proferido na sabatina em que seu nome foi aprovado no Senado. De acordo com as palavras de Ilan, o tripé macroeconômico volta à sua origem puro-sangue e tanto a marcha da taxa de câmbio será realmente flutuante quanto nada desviará o BC do “objetivo de cumprir plenamente a meta de inflação, mirando o seu ponto central”.

Diferentemente do que os economistas de mercado julgam ter sido a real missão do antecessor Alexandre Tombini – que teria, na prática, procurado acomodar o combate da inflação às pressões determinadas pela política fiscal, buscando alcançar não o centro, mas o teto da meta –, Ilan reafirmou sem meias-palavras que o “único alvo a ser perseguido é o centro do intervalo”. Diante do quadro econômico internacional e nas condições em que a economia doméstica se encontra, vai ser interessante acompanhar as escolhas do novo presidente do BC para cumprir sua promessa.

Como um equilibrista no fio da navalha, Ilan terá de manejar a política monetária com perícia para que seja possível alcançar dois objetivos em teoria antagônicos: reduzir juros para impulsionar investimento – e, na sequência, o crescimento da economia –, sem estimular precocemente a demanda de consumo – e, assim, pressionar a inflação. Em meio a uma situação de dominância fiscal ou quase isso e quando as prometidas medidas de ajuste fiscal ainda se encontram no campo das intenções, não será tarefa trivial.

Quando se observa o ambiente em que o reequilíbrio das contas públicas terá de ser encaminhado, fica mais fácil compreender a delicadeza do trabalho que espera o novo presidente do BC. Todos os cortes e limites de gastos públicos que estão sendo propostos visam, com razão, a conter a trajetória explosiva da dívida pública. Mas sem um crescimento econômico robusto, nem quando se supõe, numa visão otimista, que o Congresso aprovará integralmente o duro corte pretendido pelo governo, a conta fecha.

Bastam alguns cálculos para deixar claro que, nem com toda a contenção de despesas prometida, incluindo a criação de um teto de gastos sem reajuste real ao longo do tempo, seria suficiente para estabilizar a dívida pública em prazo e nível aceitáveis. Sem aumento da carga tributária, como quer uma boa parte da base de sustentação do governo, dentro e fora do Congresso, e mesmo na hipótese de um crescimento médio de 2% ao ano, só por volta de 2027, a dívida pública, hoje um pouco abaixo de 70% do PIB, estacionaria. Ainda assim, em altura superior a 90% do PIB.

O resumo do drama é que a chave da retomada, em meio a um ajuste fiscal rigoroso, se realmente não houver aumento de tributos, dependerá das condições que forem criadas para um crescimento mais robusto. Na história econômica brasileira, a constatação empírica mostra que, sem impulsos nos investimentos, vindos preferencialmente do aumento da oferta em infraestrutura e com ênfase no setor industrial, a economia não avança de um modo mais consistente. 

Nessa equação, em que os custos de financiamento e as taxas de retorno estão no centro das decisões de investir, os níveis das taxas de juros têm papel protagonista, coadjuvados pelas taxas de câmbio. Ambas, em regime de câmbio flutuante limpo, são vasos comunicantes, que operam em direções contrárias.

Resumindo, para cumprir as promessas que acaba de fazer, Ilan terá de encontrar o ponto de equilíbrio em que a taxa de juros seja baixa o suficiente para estimular o investimento e a economia, mas não tanto que empurre a taxa de câmbio para uma desvalorização capaz de pressionar a inflação. 

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