O mito do custo de rolagem da dívida pública

Com a aproximação das eleições o debate econômico para os próximos anos toma corpo. É o momento em que a sociedade faz um balanço do passado, avalia erros e acertos e procura saídas que aprimorem o processo de desenvolvimento econômico, social e institucional que tem caracterizado nossa sociedade nas últimas décadas. O limite fiscal do setor público constitui um problema de primeira grandeza. O objetivo deste artigo é avaliar o custo, para o setor público, da rolagem da dívida pública.

Samuel Pessoa, O Estado de S.Paulo

24 de maio de 2010 | 00h00

Para essa avaliação é necessário responder à seguinte pergunta: se fosse possível zerar os pagamentos de juros da dívida pública, com qual montante de recursos adicionais o setor público contaria para outros fins?

A principal conclusão do artigo é que, apesar de serem expressivos esses recursos adicionais, são muito menores do que o senso comum avalia. Isso porque uma parcela do pagamento não constitui um gasto econômico verdadeiro (apesar de ser um gasto contábil) e outras parcelas do pagamento dos juros constituem pagamentos que o setor público faz para si mesmo. Somando todos os efeitos, provavelmente o gasto do setor público com o pagamento de juros é metade do que as estatísticas mostram. Ou seja, se a gestão econômica escolhesse uma renegociação extramercado da dívida pública ou se reduzisse a Selic "na marra", além dos efeitos desastrosos sobre a estabilidade de preços (lembremos que o surto inflacionário argentino dos últimos anos foi resultado de uma política monetária dessa natureza), o ganho fiscal seria bem menor do que se imagina.

As estatísticas do Banco Central apontam que nos últimos anos o custo de rolagem da dívida pública tem girado em torno de 5,5% do Produto Interno Bruto (PIB). No entanto, esse é o gasto nominal. Está embutida nesse gasto a correção monetária da dívida pública. Em que pese essa parcela do pagamento ser um gasto do ponto de vista contábil, não é um gasto do ponto de vista econômico. O detentor de um título público não considera que a parcela do pagamento do juro que repõe o valor real de sua riqueza seja uma renda. A menos que por algum motivo o indivíduo deseje reduzir a sua riqueza, a correção monetária da dívida pública não pressiona o consumo. Isto é, na média, o setor privado poupa 100% desses pagamentos.

Se, por algum motivo, o Tesouro parar de pagar os juros e passar a destinar esses pagamentos a outras modalidades de gasto público, a pressão sobre a demanda se elevará. Para uma inflação de 4,5% ao ano e uma dívida pública líquida na casa de 40% do PIB, a correção monetária sobre a dívida corresponde a 1,8% do PIB (resultado da multiplicação de 4,5 por 40). Assim, dos 5,5% do PIB que o governo tem gasto nos últimos anos, 3,7% correspondem aos juros reais pagos pelo setor público (3,7 = 5,5 - 1,8).

No entanto é necessário lembrarmos que, se, por algum motivo, o Tesouro parar de rolar a dívida, ele deixará de receber os pagamentos de impostos que incidem sobre os juros recebidos, cuja alíquota é de 20% sobre os juros nominais pagos. Algumas aplicações são gravadas com alíquotas menores do que 20%. Sob a hipótese conservadora de que a alíquota média de imposto sobre os pagamentos do setor público ao setor privado de juros seja de 10%, obtemos que os juros reais líquidos de impostos pagos nos últimos anos foram da ordem de 3% do PIB.

Adicionalmente, uma parcela da dívida pública se encontra nas tesourarias dos bancos públicos. Dados do Tesouro e do balanço dos bancos indicam que aproximadamente 1/3 dos títulos públicos no mercado está nas tesourarias dos bancos, e 2/3 destes nos bancos públicos, resultando que 20% da dívida no mercado se encontra na tesouraria dos bancos públicos. Consequentemente, portanto, uma parcela dos juros pagos pelo Tesouro será transferida ao próprio Tesouro na forma de lucro distribuído pelos bancos públicos aos acionistas.

Um último capítulo desta longa história é que outra parcela dos títulos públicos se encontra no ativo dos fundos de pensão de empresas estatais que funcionam no regime de benefício definido. Nesse regime, as obrigações do fundo de pensão estão dadas; se não houver recursos suficientes, a patrocinadora - a empresa estatal - terá de aportar recursos, reduzindo, portanto, os lucros que poderão distribuir ao Tesouro.

Todos esses efeitos concorrem para reduzir os recursos disponíveis para outros gastos advindos de um hipotético calote na dívida interna.

As necessidades do setor público são imensas. É preciso construir metrô nas grandes metrópoles; recuperar as estradas, portos e aeroportos; urge melhorar a educação; segundo muitos, faltam recursos para a saúde; etc. O artigo argumenta que, mesmo que fosse possível zerar os pagamentos da dívida pública, os ganhos para o Tesouro seriam muito menos apreciáveis do que se acredita. Certamente, os custos para a sociedade deste curso de política - elevação da inflação e perda de reputação do Tesouro nacional - seriam muito maiores.

Como ocorre em geral, não existe um culpado óbvio nem uma saída simples para os nossos problemas fiscais.

É PESQUISADOR DO INSTITUTO BRASILEIRO DE ECONOMIA (IBRE) DA FGV/RJ

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