Perda da credibilidade e inflação

Na década de 1970 do século passado, a inflação nos Estados Unidos crescia "à brasileira". A variação dos preços ao consumidor chegou a 14,8% ao ano, em março de 1980. Vários fatores concorreram para essa explosão inflacionária, destacando-se a desvalorização do dólar com a quebra de sua paridade em relação ao ouro (1971) e os choques de preços do petróleo promovidos pela Organização dos Países Exportadores de Petróleo (Opep), em 1973 e em 1979.

Claudio Adilson Gonçalves*, O Estado de S.Paulo

22 Fevereiro 2016 | 04h32

Paul Volcker, nomeado em 1979 presidente do Federal Reserve (Fed, o banco central dos Estados Unidos), compreendia que a alta da inflação decorria de choques de custos, mas o que mais o preocupava era a elevação das expectativas inflacionárias para períodos maiores do que cinco anos. Isso significava que o Fed estava perdendo sua credibilidade como guardião da estabilidade de preços.

Volcker não titubeou e agiu duro. Elevou a taxa básica de juro (Fed Funds rate) da média de 11,2% ao ano, em 1979, para 20% ao ano, em junho de 1981. Houve dramáticas consequências para os Estados Unidos e para a economia global, tais como recessão, crise da dívida externa nos países emergentes e muita gritaria política. Mas quem cedeu foi a inflação, não o Fed. Em 1983, os preços ao consumidor voltaram a crescer abaixo de 3% ao ano e a credibilidade do banco central norte-americano foi restaurada, mantendo-se firme até hoje.

Esse episódio ilustra bem a importância da plena independência operacional dos bancos centrais, crucial para a ancoragem das expectativas e, consequentemente, para o controle da inflação.

Expectativas. É intuitiva a compreensão da importância das expectativas na formação da taxa de inflação. Se há a percepção de que a inflação será mais alta no futuro, os trabalhadores barganham por maiores salários. Isso cria pressão de custo para as empresas, que procuram repassá-la para o preço de seus produtos. Além disso, se os empresários esperam que a inflação futura será mais alta, eles também acreditam que podem aumentar seus preços de venda sem se depararem com queda de demanda.

As expectativas de inflação dependem, em grande medida, da maior ou menor confiança dos agentes econômicos na capacidade do governo, mais especificamente do Banco Central (BC), de tomar as medidas necessárias para manter a estabilidade de preços. Portanto, estamos falando de credibilidade. E é aí que a política econômica brasileira começou a perder o rumo, principalmente a partir de 2010.

Estimativas que efetuei com base em modelos estatísticos utilizados pelo próprio BC permitem ilustrar a importância das expectativas no atual processo inflacionário brasileiro. Por exemplo, a inflação do grupo Serviços, no IPCA, em 2015, que foi de 8,1%, pode ser decomposta nas seguintes causas (contribuições porcentuais entre parênteses): expectativas (49%); inércia, ou seja, efeitos da inflação passada (38,3%); aumento do salário mínimo (3,7%); e demais causas e resíduo estatístico (9,1%). Note-se que as expectativas e a inércia, que se influenciam mutuamente, responderam conjuntamente por mais de 87% da inflação desse grupo no ano passado.

Juros. Em 2012, a presidente Dilma Rousseff prometeu que os juros reais chegariam a 2% ao ano em seu governo. Essa é uma das poucas promessas que a presidente está cumprindo. Em 2015, a taxa básica de juro (Selic), em termos reais, foi de 2,3% ao ano. Nos últimos seis anos (de 2010 a 2015) a Selic real atingiu a média de 3,19% ao ano. Isso quer dizer, leitor, que, se em 1.º de janeiro de 2010 você aplicou suas economias num fundo de investimento cuja meta é remuneração igual ao Certificado de Depósito Interbancário (CDI), que normalmente é um pouco menor do que a Selic, e resolveu sacar em 1.º de janeiro de 2016, seu juro real líquido de imposto foi de aproximadamente 1,5% ao ano, ou 0,12% ao mês! Você mal conseguiu proteger seus recursos da inflação, num país que é famoso por praticar "os juros reais mais altos do mundo".

O problema com a promessa da presidente é que ela não disse como se alcançariam os tais juros reais de 2% ao ano. De fato, ela o fez permitindo que a inflação ficasse persistentemente acima da meta e ultrapassasse os dois dígitos no ano passado, corroendo, assim, a remuneração real dos aplicadores de recursos. Isso se deu principalmente por quatro motivos: 1) política fiscal desastrosa, com crescimento explosivo da dívida pública; 2) taxa real de juro bem abaixo das estimativas do mercado (e do próprio BC) para a taxa real de equilíbrio, conhecida como taxa neutra; 3) forte ajuste, no ano passado, de preços da energia e da taxa de câmbio; e 4) perda de confiança dos agentes econômicos na disposição e na capacidade de o Banco Central cumprir sua obrigação de manter a inflação sob controle.

Cavalo de pau. Desde novembro do ano passado, até as vésperas da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) realizada em 19 e 20 de janeiro deste ano, o BC vinha dando fortes sinais de que elevaria a taxa Selic na mencionada reunião. Após reunir-se com a presidente Dilma no dia 18 de janeiro e sob forte fogo cruzado do PT, o presidente do BC, Alexandre Tombini, mudou bruscamente de opinião e a Selic foi mantida inalterada. Foi o maior cavalo de pau na comunicação com o mercado desde a implantação do regime de metas de inflação, em 1999. O BC enterrou o pouco de credibilidade que ainda lhe restava. Nem a velhinha de Taubaté, se viva estivesse, acreditaria que não tenha havido interferência política na decisão do comitê.

Ninguém mais no Brasil acredita na convergência da inflação para o centro da meta, qual seja, 4,5% ao ano. Nem agora, nem em 2017, nem até 2025! A comparação entre as remunerações dos títulos púbicos de renda fixa (LTN) com aqueles corrigidos pelo IPCA (NTN-B) mostra que o mercado projeta inflação entre 8,0% e 9,0%, para todos os anos desse período.

Sem um significativo choque de credibilidade, praticamente impossível de ocorrer no atual governo, a inflação de dois dígitos pode ter vindo para ficar, apesar da recessão.

* Economista, diretor-presidente da MCM Consultores, foi consultor do Banco Mundial, subsecretário do Tesouro Nacional e chefe da Assessoria Econômica do Ministério da Fazenda

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