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Dan Kawa: Separar o ruído do sinal é a única forma de investir corretamente daqui para a frente

Subir juros para crescer

Assim como na medicina, recomendações de política econômica dependem do diagnóstico do comportamento da economia. Não é tarefa simples acertar. Com a complicação de que o diagnóstico tende a ser influenciado pela corrente de pensamento do analista.

Zeina Latif *,

18 de abril de 2013 | 02h10

Tem havido importante divergência entre analistas na explicação do baixo crescimento e da alta inflação em 2012, de 0,9% e 5,8%, respectivamente, enquanto as médias de Chile, Colômbia, Peru e México tiveram comportamento inverso, 5,9% e 2,5%, apesar de terem sentido igualmente o impacto do quadro externo. Na comparação com o mundo, o quadro não é alentador: o crescimento do Brasil descolou-se da média mundial em magnitude só vista em 1999, com a crise cambial, e em 2003, ressaca do difícil final de 2002. E o diferencial da inflação também aumentou em relação ao padrão recente.

Na visão que denomino "oficial", o País foi afetado por muitos choques adversos, como clima, novas regulações e crise na Argentina. Superados os choques e considerando estímulos governamentais ainda a se materializar, já estaria contratado um balanço entre inflação e crescimento muito melhor para 2013. Contabilizam-se só os choques adversos, esquecendo os positivos que ajudaram a manter a inflação dentro da meta, como a desinflação mundial, a queda do peso dos itens de serviço no cálculo do IPCA e isenções tributárias.

Na visão "de mercado", a explicação está nos erros de gestão da política econômica, num contexto de redução do potencial de crescimento do País, em razão da ausência de reformas que promovam ganhos de produtividade, como as da década passada. Imensos estímulos fiscais, creditícios e monetários geraram excesso de demanda e sobreaquecimento do mercado de trabalho, causando pressão inflacionária. A inflação já estaria atrapalhando o crescimento, por causa de pressões de custos, incluindo os serviços, e ajustes salariais acima do crescimento da produtividade, o que corrói margens de lucro, afetando decisões de produção e investimento. Assim, as políticas de incentivo já estariam sendo contraproducentes.

Divergências de opiniões fazem parte do jogo. Ruim é o clima "nós contra eles", não havendo esforço de diálogo.

Para superar as diferenças, é crucial compreender a natureza do processo inflacionário, qualquer que seja a ideologia do analista, utilizando instrumentos estatísticos e econométricos adequados.

É esclarecedor analisar a relação entre a inflação e a utilização dos fatores de produção capital e trabalho, como indicador do excesso de demanda. As medidas e testes estatísticos deixam claro que a reduzida ociosidade na economia, apesar do baixo crescimento do PIB, é variável-chave para explicar a dinâmica inflacionária. Mesmo a vilã inflação de alimentos é bastante influenciada pelo grau de ociosidade da economia, não sendo meramente fruto de choques, e ainda ela contamina a inflação dos demais produtos. Considerando os dados mais recentes, os modelos sugerem ainda que há maior rigidez da inflação, bem como maior repasse da alta do dólar e de preços internacionais. A baixa ociosidade da economia parece estar potencializando o efeito de choques, cuja superação tende a ser mais lenta por causa da maior memória inflacionária.

Os sinais adicionais de enfraquecimento da economia não devem ser vistos como a solução do problema inflacionário. Ao contrário, o enfraquecimento é em boa parte consequência da inflação mais alta, que corrói margens das empresas e já afeta o setor de serviços, que sofre as fracas encomendas da indústria e o aumento de custos acima dos ganhos decrescentes de produtividade do setor. Não combater a inflação seria um caminho em que os excessos se corrigem, mas da forma ruim, com queda de salários reais e potencial de crescimento. Seria a trajetória da estagflação.

Crer que a suposta volta dos investimentos ocorrerá na quantidade e velocidade necessárias para trazer a inflação para mais próximo da meta não encontra respaldo nas evidências e é arriscado, considerando que a inflação já está muito elevada. A defesa do imobilismo baseado em crenças de que o ineditismo do quadro internacional quebrou todos os paradigmas preocupa. Afirmar que a teoria econômica atual não funciona não é menos arrogante que afirmar que ela funciona sempre.

É crucial que a política macro seja posta nos trilhos, incluindo a alta da Selic, pois a política monetária está acomodativa. Melhor ainda se houver contribuição da política fiscal e de crédito.

O custo em termos de emprego seria minimizado, até no curto prazo, pois o mercado de trabalho está sobreaquecido e a inflação prejudica o crescimento. Reancorar as expectativas inflacionárias e reequilibrar o crescimento dos custos ao da produtividade contribuiriam para recuperar margens das empresas, com repercussões positivas sobre produção e investimento.

* Zeina Latif é consultora sócia da Gibraltar Consulting. E-mail: zeina.latif@gibraltarconsulting.com.br.
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