Imagem Fernando Dantas
Colunista
Fernando Dantas
Conteúdo Exclusivo para Assinante

Vem de dentro ou de fora?

Economistas tentam separar fatores externos dos internos na composição do risco Brasil

Fernando Dantas, O Estado de S.Paulo

26 de agosto de 2016 | 05h00

Desde meados do ano passado, a mais acompanhada medida do chamado “risco Brasil” passou por enormes oscilações. Trata-se do “credit default swap” (CDS) de títulos do governo brasileiro. Esses CDS, simplificadamente, funcionam como seguro de crédito de um título. Quando aumenta o risco de inadimplência, o seguro fica mais caro, e vice-versa.

O CDS do título brasileiro de dez anos saiu de aproximadamente 280 a 290 pontos base no final de abril de 2015 para quase 570 no fim de setembro, apontando dramática piora do risco Brasil. Os pontos base são pontos porcentuais, multiplicados por 100, e correspondem ao “prêmio de risco”, isto é, à rentabilidade adicional do título em questão quando comparado a uma aplicação equivalente “sem risco”, normalmente um título do Tesouro americano.

Essa fase de piora do risco Brasil correspondeu ao período em que o mercado foi se desiludindo, até perder totalmente a fé, com a gestão do ex-ministro da Fazenda Joaquim Levy, que entrou no começo do segundo mandato de Dilma Rousseff como o salvador da Pátria. Quando o risco sobe, normalmente, o real se desvaloriza ante o dólar.

De outubro até a metade de fevereiro, o CDS de dez anos oscilou entre 430 e 580 pontos, e, a partir daí, começou a cair até o nível atual próximo a 340. Neste caso, é possível fazer uma leitura de que, à medida que cresciam as chances de impeachment de Dilma Rousseff, o mercado aumentava a aposta numa reviravolta positiva na política econômica.

As interpretações acima, porém, desconsideram que o risco de um País também depende de condições completamente externas, o chamado “apetite de risco” internacional.

Alguns economistas vêm tentando destrinchar as mudanças do risco Brasil, separando o que é causado por fatores internos daquilo que é externo. Para isso, são feitos exercícios econométricos, usando-se variáveis que atingem todos – ou um grupo significativo – de países, como os juros americanos, o dólar contra o conjunto das outras moedas, alguma medida de risco sistêmico global, preço de commodities, etc. A partir daí, é possível criar uma variação do risco Brasil atribuível inteiramente a fatores externos, e compará-la com a variação do CDS, em que estão refletidas tanto as questões internacionais como as domésticas. A diferença, claro, pode ser atribuída a causas internas.

Estudos. Em exercício recente desse tipo, o economista Maurício Molan e sua equipe do Santander concluíram que 65% da queda de 151 pontos base do risco Brasil entre dezembro e o fim de abril deste ano, medida pelo CDS de títulos do governo (neste caso, de cinco anos), decorre de fatores externos. Já um trabalho semelhante de Lívio Ribeiro, economista da FGV-Rio, indica que, a partir de julho de 2015, a dinâmica interna dominou tanto o primeiro movimento de alta do risco Brasil como a subsequente tendência de queda.

Se a conclusão de Ribeiro estiver correta, trata-se de uma notícia que pode ser lida como boa ou como má. Pelo lado positivo, a política econômica do ministro da Fazenda, Henrique Meirelles, teve um papel decisivo para trazer o risco Brasil de volta a níveis razoáveis. Por outro ângulo, o mercado pode ter “comprado” a ideia de que essa política vai funcionar, como já fizera antes no início da gestão de Levy.

É interessante notar que, do anúncio de Levy até o momento em que as coisas azedaram, no final do primeiro semestre de 2015, o CDS do Brasil ficou abaixo do risco sugerido pelos fatores puramente externos – um claro sinal de que o mercado acreditou que o ministro realmente “salvaria a Pátria”, o que provavelmente amplificou a reação negativa quando isto não ocorreu.

Assim, se a expectativa positiva em relação a Meirelles também não for acompanhada por fatos concretos, há o perigo de uma nova e intensa onda de piora do risco Brasil, como aquela ocorrida entre abril e setembro de 2015.

Encontrou algum erro? Entre em contato

Tendências:

O Estadão deixou de dar suporte ao Internet Explorer 9 ou anterior. Clique aqui e saiba mais.